熊猫债券的简介
国际债券一般可以分为外国债券和欧洲债券两种。外国债券是指某一国借款人在本国以外的某一国家发行以该国货币为面值的债券；欧洲债券是指借款人在本国境外市场发行的，不以发行市场所在国的货币为面值的国际债券。此次国外开发机构获准在国内发行人民币债券（又称“熊猫债券”）属于外国债券。这在我国债券市场是史无前例的，可以说是我国债券对外开放过程中的一个重大突破。“熊猫债券”是指国际多边金融机构在华发行的人民币债券。根据国际惯例，国外金融机构在一国发行债券时，一般以该国最具特征的吉祥物命名。据此，财政部部长金人庆将国际多边金融机构首次在华发行的人民币债券命名为“熊猫债券”。
一文看懂非金融企业境内发行熊猫债最新政策
作者：朱俊丨黄茜茜丨邱哲
近期，在通胀高企的压力下，美联储等多个国家央行均持续收紧货币政策、采取加息措施。在此背景下，中国采取了稳健的货币政策，境内人民币融资成本优势突显。同时，中国推出多项进一步便利熊猫债发行及资金使用的政策，为境外非金融企业在境内发行熊猫债券提供了良好的政策环境。
本文通过汇总关于非金融企业境内发行熊猫债的最新政策，供境外非金融企业的熊猫债发行人及相关方参考。
一、“熊猫债”的发行主体
“熊猫债”通常指境外机构在中国境内银行间市场或交易所债券市场发行的人民币计价的债券。
当前可以发行熊猫债的境外机构包括：
从2022年的熊猫债发行数据来看，境外非金融企业法人在熊猫债的发行人中占比超过50%。
熊猫债当前在境内仍分两个发行市场发行：银行间债券市场（由人行主管），和交易所债券市场（由证监会主管）。从2022年的熊猫债发行数据来看，银行间债券市场是熊猫债发行的主要场所，占到总体发行量的近97%。
对于境外非金融企业而言，其在交易所债券市场发行的熊猫债通常是公司债券，在银行间债券市场发行的通常为非金融企业债务融资工具。
在银行间债券市场发行熊猫债需要申请成为银行间市场交易商协会特别会员。
银行间债券市场或证券交易所，目前熊猫债也在中华（澳门）金融资产交易所试点开展挂牌信息展示
无特别限制，可按规定在全国银行间债券市场的自贸区国际金融资产交易平台内交易流通，也可以选择的中华（澳门）金融资产交易、新加坡交易所等就挂牌
香港、卢森堡、澳门、伦敦、新加坡相关交易所等，可自由选择
按照交易商协会以及境内债券发行的信息披露规则执行
对于银行间债券市场的熊猫债，按照境外非金融企业债务融资工具注册文件表格注册和披露，募集说明书按照FM表格式准备
交易所熊猫债按照公司债券的信息披露和发行文件要求准备
按照上市流通场所的信息披露规则，同时也需要根据依据相关规则通过中国债券信息网进行信息披露
可以通过自贸区电子平台交易，或通过自贸区柜台市场承办机构投资
视投资人确定，一般需办理发改委的外债审核登记
需办理发改委企业发行外债备案（包括直接发行和间接发行）
熊猫债发行通常包含以下阶段和工作：
境外机构境内发行债券募集资金可汇往境外，也可留存境内使用，资金用途应与募集资金说明文件等所列内容一致。
留存境内使用的，需要符合相关的外商直接投资及外债等管理规定。
按照境内投资、外债管理相关规定以及最新注册表格体系的要求，熊猫债资金用途需受限于相应的负面清单限制（在申报过程中，发行人需要书面承诺遵守募集资金用途限制），包括：
不用于归还涉及非经营性项目的金融机构贷款；
不投放于还款来源主要依靠**性资金的非经营性项目建设；
募集资金投向合法合规，符合有关地方**性债务管理的相关文件要求，不会增加**债务规模，不会划转给**或财政使用，**不会通过财政资金直接偿还所投放项目的本金及利息。
根据人行2017年发布的《关于全口径跨境融资宏观审慎管理有关事宜的通知》第四条的规定，自用熊猫债（企业的境外母公司在中国境内发行人民币债券并以放款形式用于境内子公司）不计入境内子公司借取的外债。
根据人行及外管*2022年11月23日发布的《关于境外机构境内发行债券资金管理有关事宜的通知》的相关规定，自2023年1月1日起，银行间债券市场和交易所债券市场的熊猫债资金登记、账户开立和资金汇划统一适用以下规则：
在债券根据发行市场和发行方式完成有关的核准、注册或备案后且首期发行前，由发行人的境内主承销商凭《境外机构境内发行债券基本信息登记表》、发行核准注册或备案等相关文件、募集说明书或定向发行协议等相关文件，在拟为发行人开立募集资金账户的银行办理登记，并取得加盖银行业务印章的业务登记凭证；
完成登记后，发行人凭加盖银行业务印章的业务登记凭证在银行开立发债专户，用于处理熊猫债发行资金收取，使用以及偿还相关的资金划付；
在每期债券发行结束后20个工作日内，凭业务登记凭证、《境外机构境内发行债券募集资金信息登记表》，到当期开户银行更新实际募集资金登记信息（分期发行可以共享一个发债专户）。
发债专户可以是人民币账户或外汇账户（NRA账户）。开立人民币账户的，可由发行人直接开立人民币银行结算账户或委托其主承销商开立托管账户，账户性质为专用存款账户。
八、银行间债券市场熊猫债发行人条件及分层管理
就银行间市场的熊猫债，境外非金融企业需要满足的条件较为简单，仅需满足在中国境外合法注册成立并具有独立法人资格。
境外非金融企业在银行间市场发行的熊猫债实行注册制，需向交易商协会申请注册方可发行。
根据交易商协会2020年9月发布的《境外非金融企业债务融资工具分层分类管理细则》，境外非金融企业发行人按“境外成熟层企业”和“境外基础层企业”分层管理。
境外成熟层企业可以选择对不同的债务融资工具（包括超短期融资券、短期融资券、中期票据、永续票据、资产支持票据、绿色债务融资工具）编制同一注册文件进行统一注册（此阶段无需设置注册额度），并在发行阶段再确定每期发行产品、发行规模、发行期限等要素。
交易商协会2022年7月发布的《关于开展熊猫债注册发行机制优化试点的通知》将统一注册模式扩大适用至“境外基础层企业”，但“境外基础层企业”需在注册阶段明确注册额度。
“境外成熟层企业”需满足一些条件要求，包括其股权类证券在境外主要证券市场上市，且最近12个月持续进行公开信息披露；最近36个月在全球累计发行债券不少于等值人民币100亿元，并且其最近36个月内无债券或其他重大债务违约，控股股东、控股子公司无债券违约；以及，最近36个月内，发行人（及担保人，若有）无因重大违法违规行为导致被相关司法管辖区限制股权融资或债券融资的情形，未受到境内外证券监管机构处罚、境内外证券交易所处罚或交易商协会警告及以上自律处分，且发行人（及债券担保人，若有）实际控制人不存在受到重大行政、刑事处罚。
就交易所债券市场熊猫债而言，对非金融企业法人作为发行人的主体要求比较统一，但视发行方式不同，适用的注册及核准要求不同，具体如下：
（2）最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息；
注册制，由证券交易所负责受理、审核，并报证监会核准注册
注册制，由证券交易所负责受理、审核，并报证监会核准注册
（1）符合《公司法》、《证券法》、《公司债券发行与交易管理办法》的规定；
（2）不存在《非公开发行公司债券项目承接负面清单指引》规定的负面情形。
证券业协会自律管理，交易所审核上市后，报证券业协会报备
视不同的发行方式，同境外注册公司在交易所债券市场发行债券的发行人条件
视不同的发行方式，同境外注册公司在交易所债券市场发行债券的手续要求[2]
人行2021年8月发布的《关于试点取消非金融企业债务融资工具发行环节信用评级要求有关事项的公告》中明确，非金融企业发行债务融资工具暂时停止适用《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》第九条的评级要求。因此，银行间债券市场熊猫债的发行并不强制要求信评机构的评级。如果境外机构发行银行间市场熊猫债选择进行评级并公开披露信用评级报告的，其评级报告应由经认可的银行间债券市场评级机构出具。
当前交易商协会认可的国际评级机构包括标普信用评级（中国）有限公司和惠誉博华信用评级有限公司（仅金融机构债券、结构化产品）。
根据2021年2月发布的修订后的《公司债券发行与交易管理办法》，公开发行公司债券强制评级的规定被取消。因此，境外非金融企业在交易所发行公司债券性质的熊猫债是否评级亦由发行人自主决定。
十一、 常发行计划（FIP）机制
对于交易所市场的熊猫债而言，自2022年8月1日起，境外非金融企业可以试点通过常发行计划（FIP）发行熊猫债。在常发行计划下，发行人可以在基础募集说明书框架下，后续注册发行采用续发募集说明书进行简便信息披露（续发募集说明书可以引用方式纳入已在银行间市场披露的半年报（及季报，如有）以及重大事项）。
就境外非金融企业在银行间债券市场公开发行熊猫债，其应在募集说明书及财务报告的显著位置声明其财务报告所使用的会计准则，若未使用中国企业会计准则或等效会计准则编制所披露的财务报告，应同时提供如下补充信息：
其所使用会计准则与中国企业会计准则的重要差异；
按中国企业会计准则调节的差异调节信息，说明会计准则差异对境外机构财务报表所有重要项目的财务影响金额。
如发行人仅面向达成书面定向认购约定的合格机构投资者披露财务报告，则可由境外机构与定向合格机构投资者自主协商确定财务报告所采用的会计准则，并在书面定向认购约定中充分提示风险，确认投资者风险自担。
当前与中国实现会计准则等效的国家和地区包括中国香港，瑞士等。
如发行人采用中国企业会计准则编制财务报告的，应当聘请中华人民共和国境内具有证券期货业务资格的会计师事务所对财务报告进行审计。
发行人采用其他会计准则编制财务报告的，应当聘请中华人民共和国境内具有证券期货业务资格的会计师事务所或符合以下条件的境外会计师事务所进行审计：
在境外所在国家或地区依法注册成立，取得从事审计业务的执业资格并处于正常执业状态；
在其所在国家或地区可以从事公开发行证券相关审计业务，并具备五年以上从事公开发行证券相关审计业务经验；
境外机构发行债券所提供的按照中国企业会计准则调节的差异调节信息应当经中华人民共和国境内具有证券期货业务资格的会计师事务所鉴证。如发行人委托境外会计师事务所对银行间债券市场熊猫债相关财务报告进行审计，则该境外会计师事务所应当根据《境外会计师事务所从事全国银行间债券市场境外机构债券发行相关财务报告审计业务报备暂行办法》于发行人提交发债申请前20个工作日向财政部进行首次报备，并在债券存续期间每年5月31日之前进行年度报备。
十四、 小红筹及VIE架构的境外非金融企业发行熊猫债
从2022年的熊猫债发行数据来看，红筹架构的发行人占到总发行人的68%。红筹架构的发行人绝大部分为大红筹。但市场上已有小红筹及VIE架构的境外非金融企业成功发行或获得发行注册额度。根据我们之前的项目经验，对于小红筹及VIE架构的境外非金融企业发行人，需额外关注以下事项并在法律意见书中出具对应的法律意见：
同时，在募集说明书中，通常发行人还需要披露与VIE架构相关的协议以及主要条款概要、会计处理、存在的风险以及相应的风险控制措施。
对于银行间债券市场的熊猫债而言，如发行人公开披露发行文件（包括募集说明书、法律意见书、合并财务报告等），则披露的发行文件应为简体中文或提供简体中文译本。
对于交易所市场的熊猫债而言，则披露的发行文件应为简体中文。
银行间债券市场和交易所债券市场各自有其债券存续期间的信息披露要求和规则。
对于已上市的境外非金融企业发行人而言，需特别注意境内外市场之间信息披露的一致性及时效性。
如境外非金融企业以英文在其他证券市场披露《境外非金融企业债务融资工具业务指引》第二十五条要求的财务信息的，发行人应同时或在合理的最短时间内在银行间债券市场披露英文信息，并且按照注册发行文件指定的时间披露重要内容的中文版本。
如境外非金融企业以英文在其他证券市场披露《境外非金融企业债务融资工具业务指引》第二十六条要求的重大事项的，应同时或在合理的最短时间内在银行间债券市场披露英文信息，并且不晚于7个工作日披露中文版本或摘要。
就非公开发行的熊猫债而言，信息披露要求在披露范围、披露对象、披露语言等方面与公开发行相比更为宽松，一般仅需按照书面定向认购约定的内容、文字与形式对定向发行的对象进行信息披露。
注：本文中所引用的2022年熊猫债的数据及占比均引自中诚信国际发布的《2022年熊猫债市场回顾与2023年展望》。
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[1]即：（一）对已公开发行的公司债券或者其他债务有违约或者延迟支付本息的事实，仍处于继续状态；（二）违反《证券法》规定，改变公开发行公司债券所募资金用途。
[2]《关于开展“一带一路”债券试点的通知》第三条：三、“一带一路”沿线国家（地区）的企业及金融机构发行的公司债券，以及境内外企业发行的、募集资金用于“一带一路”建设的公司债券，在本所发行、上市交易或挂牌转让参照《公司债券发行与交易管理办法》《上海证券交易所公司债券上市规则》和《上海证券交易所非公开发行公司债券业务管理暂行办法》等业务规则的规定办理。
熊猫债券怎么理解？
“熊猫债券”是指国际多边金融机构在华发行的人民币债券。根据国际惯例，国外金融机构在一国发行债券时，一般以该国最具特征的吉祥物命名。据此，财政部部长金人庆将国际多边金融机构首次在华发行的人民币债券命名为“熊猫债券”。
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发行人指发行债券的主体，包括中央**，地方**，政策性银行，商业银行，非银行金融机构，企业。
中央**发行的债券才称为主权债券SovereignBonds，主权债券/国债由中央**发行，以国家信用以及财政收入作为背书，理论上风险为零的产品是不存在的，国债的风险就是国家信用风险，如**更迭、财政破产等。注意，这里说的是理论，冰岛破产的往事还历历在目。
中国国债命名规则：债券全称一般会详细说明债券的发行时间、类型和期数。例如下面这只债券的全称是“2015年记账式附息(十期)国债”，也就是2015年发行的第十期国债。简称的命名规则一般是“年份+债券类型+期数”，比如这只债券的缩写就是“15国债10”。
有财政收入的地方**地方公共机构发行的债券称为非主权债券Non-SovereignBonds，地方**债券一般用于交通、通讯、住宅、教育、医院和污水处理系统等地方性公共设施的建设。
准**债券指经***或***有关部门批准，由特定机构发行的，信用水平与中央**债券相当的债券，例如美国的房地美等。
由我国境内设立的非银行金融机构法人，包括证券公司、保险公司等发行的债券。
是企业依照法定程序发行，约定在一定期限内还本付息的债券。公司债券的发行主体是股份公司，但也可以是非股份公司的企业发行债券。
发行人为国际**或经济结构的，比如世界银行，世界货币基金组织，欧洲投资银行等。
国债有**的背书，政策性金融债有政策性银行的背书，所以不需要进行信用评级。地方**或非国家银行金融机构就不同，还是需要进行评级。
一般会根据债券的投资价值和偿债能力等指标对债券进行信用评级，信用等级标准从高到低可划分为：AAA级、AA级、A级、Baa级、Ba级、B级、Caa级、Ca级和C级。
根据以上级别，债券主要分为两类：投资级和非投资级（次级债或投机债券）。
投资级债券是指评级高于BBB-或Baa3且违约风险相对较低的债券。
非投资级债券被认为质量较低，反映出违约概率相对较高。
到期日是指发行人有义务赎回债券的日期，而期限tenor是指到期前剩余的时间。
期限表明投资者期望收到付款的时间以及债券赎回之前的剩余时间。几乎所有债券的期限均为30年或更短。期限少于一年的工具称为货币市场工具。它们包括国库券、商业票据和银行承兑汇票。期限超过一年的债券称为资本市场工具，例如债券。
面值是到期日的时候，发行人赎回债券的金额，也是债券的本金principal。
如果债券市价>债券面值,那就是这个债券是溢价销售(premium)
如果债券市价<债券面值,那就是这个债券是折价销售
如果债券市价=债券面值,那就是这个债券是平价销售
票面利息是债券持有者收到的利息收入，分为固定和浮动两种。
指周期性，固定付息金额，在到期日偿还本金的债券。
利息是浮动的，一般根据参考利息的变动而变动
外国企业在本国发行债券，就是外国债券，对于中国来说，也叫熊猫债。
**、金融机构和工商企业在市场上以第三国货币标值并还本付息，其票面金额货币并非发行国家当地货币的债券。
以一种货币（例如美元）支付利息，以另一种货币（例如欧元）支付本金。
什么是熊猫债券？
熊猫债券是指国际多边金融机构在华发行的人民币债券。
根据国际惯例，国外金融机构在一国发行债券时，一般以该国最具特征的吉祥物命名。基于这个惯例，国宝熊猫走马上任，成为这种债券的"代言熊"。熊猫债券诞生于2005年，已经有18岁了。
2005年10月，国际金融公司和亚洲开发银行获得批准，在中国银行间债券市场分别发行了11.3亿元和10亿元的熊猫债券。这是国际多边金融机构首次获准在华发行人民币债券。
外汇*发布熊猫债七大问题！
本文解读作者 跨境金融研究院 ，仅代表个人观点，欢迎个人转发，机构转载请与我们联系
近日！外汇*发布境外机构境内发行债券政策问答（第一期），回答了诸多市场上关注的熊猫债问题：
境外机构境内发债可否多笔/期共用一个发债专户？发债专户有无数量限制？不再存续债券的发债专户是否必须注销？
债券首期发行存在多家主承销商的，应如何确定登记办理主体？不同期债券受托主承销商不一致的，应如何确定募集资金信息报送主体？
对于银行间市场无发行规模限制的发行人，《境外机构境内发行债券资金信息登记表》“总规模”一项应如何填写？
境外机构管理境内发债项下汇率风险时，对于开展的外汇衍生品交易产品有什么具体规定？
境外机构境内发行人民币债券募集资金以人民币外债形式借予境内具有股权关联关系的企业（非发行人子公司）使用，应如何办理外债登记？
境内主体能否代境外机构在境内直接偿还境内发债本息？
通知发布前已在境内发债且债券仍在存续期但未办理登记的境外机构，应何时补办登记？
2022年12月2日，人行外汇*发布《关于境外机构境内发行债券资金管理有关事宜的通知》（银发〔2022〕272号），明确了资金可以汇出境外，并且不限币种。自2023年1月1日起施行。本次熊猫债新规正式发布，距离去年征求意见稿的发布正好一年时间。可以关注几点内容：本外币一体管理，不对熊猫债募集资金留存境内或汇出境外进行限制，鼓励以人民币形式使用。资金信息登记，境外机构在开户行（或托管行）办理登记后即可开立专用账户，用于发债募集资金的归集和使用。对在境内分期发行债券的，允许合并办理一次登记、共用一个发债专户，便利境外机构统筹管理发债资金。外汇套保，允许境外机构针对熊猫债在境内开展外汇套期保值交易，管理汇率风险。
以下来源：外汇*
境外机构境内发行债券政策问答（第一期）
问：境外机构境内发债可否多笔/期共用一个发债专户？发债专户有无数量限制？不再存续债券的发债专户是否必须注销？
答：同一境外机构境内发行多笔/期债券的，既可使用前期已开立的发债专户，也可选择开立新的发债专户。境外机构可按照自身需求，开立一个或多个发债专户。债券不再存续后，境外机构可自行选择注销或保留发债专户，同时应符合银行账户管理其他规定。
问：债券首期发行存在多家主承销商的，应如何确定登记办理主体？不同期债券受托主承销商不一致的，应如何确定募集资金信息报送主体？
答：如债券首期发行存在多家主承销商，发行人应指定其中一家主承销商（受托主承销商）作为办理登记的主体。如前后两期债券的受托主承销商不一致，应由后一期受托主承销商更新实际募集资金登记信息，前一期受托主承销商应予以必要协助。
问：对于银行间市场无发行规模限制的发行人，《境外机构境内发行债券资金信息登记表》“总规模”一项应如何填写？
答：银行间市场无发行规模限制的发行人，可按相关批准文件有效期内预估的发行规模填写《境外机构境内发行债券资金信息登记表》“总规模”一项。开户银行为此类发行人办理登记时，应在国家外汇管理*资本项目信息系统相关页面备注项注明“银行间市场成熟层企业”。
问：境外机构管理境内发债项下汇率风险时，对于开展的外汇衍生品交易产品有什么具体规定？
答：境外机构与境内金融机构开展外汇衍生品交易，可以使用境内外汇市场的远期、外汇掉期、货币掉期和期权及产品组合，外汇衍生品的币种、期限、价格等交易要素按照商业原则由交易双方协商确定。境内金融机构与境外机构达成外汇衍生产品交易前，应确认境外机构办理衍生产品业务符合实需交易原则，并获取由客户提供的声明、确认函、发行材料等能够证明其真实需求背景的书面材料。
问：境外机构境内发行人民币债券募集资金以人民币外债形式借予境内具有股权关联关系的企业（非发行人子公司）使用，应如何办理外债登记？
答：境外机构境内发行人民币债券募集资金以人民币外债形式借予境内具有股权关联关系的企业（非发行人子公司）使用的，境内债务人应按以下规定办理外债登记：如境3内债务人选择“宏观审慎”外债管理模式借入外债，应首先纳入跨境融资风险加权余额计算。超过跨境融资风险加权余额上限部分，外汇*可以按实需原则为其办理。如境内债务人（含发行人子公司和非子公司）选择“宏观审慎”以外的外债管理模式，应按现行外汇管理规定办理外债登记。
问：境内主体能否代境外机构在境内直接偿还境内发债本息？
答：境外机构使用来源于境内主体的资金（放款本息，减资、撤资、股权转让及利润分红等）偿还境内发债本息的，境内主体应将相关资金汇入境外机构的发债专户，再由境外机构按规定偿还本息。境外机构使用来源于境内主体的资金偿还境内发债本息所涉跨境收支应符合相关外汇管理规定。
问：通知发布前已在境内发债且债券仍在存续期但未办理登记的境外机构，应何时补办登记？
答：通知发布前已在境内发债且债券仍在存续期但未办理登记的境外机构，原则上应自通知生效之日起十二个月内补办登记。
END
延伸阅读：什么是“熊猫债”
跨境金融研究院：
什么是熊猫债？
熊猫债券是指外国**、境外金融机构、外资工商企业或国际组织在我国境内发行的以人民币计值的债券。从类型上来看，熊猫债属于外国债券的一种（即是指境内机构在境外市场发行以发行地国家货币计价的债券，或境外机构在境内市场发行的本币债券）。按照国际惯例，外国债券通常以发行地吉祥物或特色来命名，例如境外机构在日本发行的日元债券就被称为武士债，在美国发行的美元债券被称为扬基债券等。因此，境外主体在中国境内发行的，并人民币计价的外国债券就被称为了“熊猫债”。
熊猫债数据？
图片来源于《2020年人民币国际化报告》
政策背景?
让我们梳理一下国内与熊猫债相关的法规，
首先是2005年的《国际开发机构人民币债券发行管理暂行办法》（中国人民银行财政部国家发展和改革委员会中国证券监督管理委员会公告[2005]第5号），当时对于熊猫债的发行有着严格的要求，熊猫债募集资金只能用于国内项目，“发行人发行人民币债券所筹集的资金,应用于中国境内项目,不得换成外汇转移至境外。”该暂行办法于2010年进行了修订（中国人民银行、财政部、国家发展和改革委员会、中国证券监督管理委员会公告[2010]第10号），2010修订版中“发行人将发债所筹集的人民币资金直接汇出境外使用的，应遵守中国人民银行的有关规定。经国家外汇管理*批准，国际开发机构发行人民币债券所筹集的资金可以购汇汇出境外使用。发行人应向国家外汇管理*说明购汇汇出境外使用的资金的真实用途，并定期向国家外汇管理*报备资金境外使用情况。”暂行办法的修订为熊猫债的境外使用留出了空间，前提是获得监管部门的批准。不过需注意的是，当时《暂行办法》的适用对象仅限于国际开发性金融机构。
2014年，人行发布了《关于境外机构在境内发行人民币债务融资工具跨境人民币结算有关事宜的通知》（银办发[2014]221号），对银行间市场熊猫债的账户开立、资金划转、系统报送等方面作出了规范。“对境内银行业金融机构可按照《境外机构人民币银行结算账户管理办法》(银发[2010]249号)等银行结算账户管理规定，凭境外非金融企业提交的中国银行间市场交易商协会发出的人民币债务融资工具《接受注册通知书》，为其开立人民币专用存款账户，存放发行人民币债务融资工具所募集的资金。”
2015年1月，《公司债券发行与交易管理办法》（中国证券监督管理委员会令第113号）中规定，“境外注册公司在中国证监会监管的债券交易场所的债券发行、交易或转让，参照适用本办法。”为交易所熊猫债的发行提供了政策支持。
2016年5月人行发布《关于在全国范围内实施全口径跨境融资宏观审慎管理的通知》（132号文,2017年9号文进一步更新）中规定了自用熊猫债属于“豁免项目”，不纳入全口径跨境融资余额。“以下业务类型不纳入跨境融资风险加权余额计算。自用熊猫债：企业的境外母公司在中国境内发行人民币债券并以放款形式用于境内子公司的。”
2016年12月，央行下发了《中国人民银行办公厅关于境外机构境内发行人民币债券跨境人民币结算业务有关事项的通知》银办发〔2016〕258号，该政策细化了境外机构境内发行人民币债券（即“熊猫债”）跨境人民币结算的具体管理要求，明确了境外机构主体的范围和境外机构办理跨境人民币结算业务的账户体系。在跨境人民币结算账户体系上，境外机构有两种选择，一是直接在境内银行开立人民币结算账户，二是委托主承销商在银行开立托管账户，由托管行、境外机构、主承销商签订三方托管协议。
2018年9月，央行、财政部联合发布《全国银行间债券市场境外机构债券发行管理暂行办法》，进一步明确了境外机构在银行间债券市场发债所应具备的条件、申请注册程序，并同时就信息披露、发行登记、托管结算以及人民币资金账户开立、资金汇兑、投资者保护等事项进行了规范。这是银行间债券市场自试点发行熊猫债以来首部系统性的管理办法，确立了央行、外汇管理*和财政部各司其职的银行间债券市场熊猫债发行的监管框架，以及银行间交易商协会的自律管理框架。
2019年2月2日，交易商协会发布了《境外非金融企业债务融资工具业务指引（试行）》，这是首部发行熊猫债的业务指引，明确了信息披露、募集资金使用、中介机构要求等方面的核心制度安排。指引提出发行熊猫债的资金留在中国境内使用还是调到境外使用不受限制；发行人资金募集账户可以自行开立NRA账户（离岸性质），或开在主承销商那里。
2020年9月30日，交易商协会发布《境外非金融企业债务融资工具分层分类管理细则》，便利熊猫债发行，将境外企业分成境外成熟层企业和境外基础层企业，进行分类管理。
2022年7月，中国银行间市场交易商协会发布关于开展熊猫债注册发行机制优化试点的通知，从四方面提高注册发行效率。一是扩大统一注册模式适用范围，允许更多境外发行人获得“多品种统一注册（DFI）”便利。将熊猫债DFI适用范围扩大至境外基础层企业，在DFI机制下，境外发行人对于发行品种、规模、期限、主承销商等选择灵活性更大，可大幅降低重复注册的工作量和成本。二是统一境外企业信息披露要求。允许境外基础层企业使用境外成熟层企业募集说明书表格，实现不同类型境外企业信息披露标准的统一，加强与国际标准的接轨。三是对特定国际发行人试点“增发机制”。满足国际开发机构、外国**类机构对于提升二级流动性的需求，以此前协会发布的相关业务问答为基础，试点开展债券增发机制；四是为熊猫债引入常发行计划。借鉴欧洲中期票据计划（EMTNprogram）和协会债务融资工具的常发行计划（FIP），优化熊猫债募集说明书编制。
2022年12月2日，人行外汇*发布《关于境外机构境内发行债券资金管理有关事宜的通知》（银发〔2022〕272号），明确了资金可以汇出境外，并且不限币种。自2023年1月1日起施行。本次熊猫债新规正式发布，距离去年征求意见稿的发布正好一年时间。可以关注几点内容：本外币一体管理，不对熊猫债募集资金留存境内或汇出境外进行限制，鼓励以人民币形式使用。资金信息登记，境外机构在开户行（或托管行）办理登记后即可开立专用账户，用于发债募集资金的归集和使用。对在境内分期发行债券的，允许合并办理一次登记、共用一个发债专户，便利境外机构统筹管理发债资金。外汇套保，允许境外机构针对熊猫债在境内开展外汇套期保值交易，管理汇率风险。
END
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什么是熊猫债？
熊猫债是指境外和多边金融机构等在华发行的人民币债券。根据国际惯例，在一个国家的国内市场发行本币债券时，一般以该国最具特征的吉祥物命名。目前，熊猫债已成为我国实施对外开放战略和“一带一路”倡议过程中重要的金融创新。经过多年的快速发展，熊猫债的发行人已从最初的大型国际开发机构拓展到外国**类机构、金融机构及非金融企业。
被唤醒的熊猫债能飞起来吗
国际货币基金组织（IMF）11月30日宣布将人民币作为除英镑、欧元、日元和美元之外的第五种货币纳入特别提款权（SDR）货币篮子。人民币在SDR货币篮子中的权重为10.92%，超出日元和英镑。目前，加拿大英属哥伦比亚省已经注册，计划在中国在岸市场出售60亿元的债券。今日，韩国表示将与中国央行讨论发行熊猫债券，发行时机和规模将在稍后决定。而印尼和俄罗斯计划在2016年发行熊猫债。在公司发行人方面，渣打银行、韩国进出口银行和俄罗斯Vnesheconombank计划于近期发行熊猫债。据渣打银行和安盛投资管理的研究，人民币加入SDR后，未来全球至少有1万亿美元国际储备将转为以人民币存储。世界银行下属的国际金融公司（IFC)估计，未来五年内，海外企业在中国发行的人民币债券（“熊猫债”）可突破500亿美元。德意志银行亚洲区（不含日本）固定收益主管HermanvandenWallBake向彭博表示：“熊猫债市场存在巨大潜力。如果更多的离岸借款人在在岸市场进行融资，这将让他们进入此前无法进入的巨大的流动性市场。”路透社援引两位未具名消息人士的话报道称，中国央行正在起草新规，将允许更多企业发行熊猫债券，并放松对资金所得如何使用的控制。消息人士称，中国央行将允许国际金融及非金融机构在内地销售熊猫债，发行人所募集资金可用于境内及境外。熊猫债券是境外机构在中国发行的以人民币计价的债券。除了SDR，今年央行的多次降息也降低了中国国内市场融资的成本，令熊猫债变得更有吸引力。在过去的12个月中，中国央行已经六次降息。中银国际证券固收研究主管SteveWang预计，央行将继续维持宽松的立场，短期内，在岸市场的融资成本将低于离岸市场。华尔街见闻网站此前提到，中国人民银行宣布，自2015年10月24日起，下调金融机构人民币存贷款基准利率，同时下调金融机构人民币存款准备金率。其中，金融机构一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至4.35%;一年期存款基准利率下调0.25个百分点至1.5%；其他各档次贷款及存款基准利率、人民银行对金融机构贷款利率相应调整；个人住房公积金贷款利率保持不变。
君合法评丨熊猫债券方兴未艾——从中国法律角度简析熊猫债券的申请和发行
2018年9月8日，中国人民银行和财政部联合颁布了《全国银行间债券市场境外机构债券发行管理暂行办法》（以下简称“《银行间熊猫债券办法》”），该办法与上海证券交易所和深圳证券交易所（以下合称“交易所”）于2018年3月分别颁布的《关于开展“一带一路”债券业务试点的通知》（以下简称“《交易所熊猫债券通知》”），分别构成了境外机构在银行间债券市场和交易所债券市场申请发行熊猫债券的统领性法律文件；连同中国人民银行和中国银行间市场交易商协会（以下简称“交易商协会”）已发布的银行间债券市场规则，以及中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”）和交易所已发布的交易所债券市场规则，初步形成了熊猫债券的法律监管体系。我们理解，交易商协会正在制定外国**类机构、国际开发机构、非金融企业法人等在全国银行间债券市场注册发行债券的业务指引，该等指引出台后，熊猫债券的监管体系将更加完善。
本文依据熊猫债券发行的最新法规动态，并结合本所以往项目经验，从中国法律角度简要梳理了不同主体申请发行熊猫债券的基本流程以及需要关注的主要问题，以抛砖引玉，供相关熊猫债券市场参与者参考和讨论。
一
银行间债券市场熊猫债券基本流程
依据发行主体的不同，我们梳理了如下银行间债券市场熊猫债发行项目的主管及审批程序。
二
交易所债券市场熊猫债券基本流程
根据《交易所熊猫债券通知》，“一带一路”沿线国家（地区）**机构、一般企业和金融机构均可向交易所申请发行“一带一路”熊猫债券。目前，交易所市场仅有非金融企业发行的先例，无金融机构和外国主权类机构、国际开发机构发行的先例。与银行间债券市场不同，交易所债券市场熊猫债券并未依据发行主体的不同区分主管部门及审批程序，仅因发行方式的不同有所区别：
三
银行间债券市场熊猫债券主要问题
1
会计准则和审计问题
《银行间熊猫债券办法》对国际开发机构、境外金融机构法人和非金融企业法人适用的会计准则、审计及会计师事务所报备要求如下：
一直以来，熊猫债券发行人适用的会计准则与中国企业会计准则的差异处理是诸多熊猫债券发行中的难题。《银行间熊猫债券办法》出台前，经财政部认定已与中国企业会计准则实行等效的会计准则仅包括欧盟成员国上市公司在合并财务报表层面所采用的国际财务报告准则以及香港企业会计准则，而适用上述等效会计准则的熊猫债券发行人数量有限，导致许多有意向发行熊猫债券的发行人的发行计划因此搁置。《银行间熊猫债券办法》出台后，明确了使用非等效会计准则的发行人在公开发行时补充相关信息后可申请发行，同时如发行人认为补充信息有困难的，也可以选择定向发行的方式。
2
发行和投资熊猫债券的税务问题
（1）所得税
对于债息所得，只有发行人和投资者均为中国非居民企业的情况下，才免于中国企业所得税纳税义务；对于转让价差所得，在投资者为中国居民企业的情况下将产生中国企业所得税纳税义务。值得注意的是，境外投资者虽然注册在境外，但如果其实际管理机构位于境内，其仍然构成中国企业所得税法下的中国居民企业，从而产生中国企业所得税纳税义务。
（2）增值税
境外投资者转让熊猫债券属于提供中国增值税法规规定的金融商品转让服务，如果熊猫债券的受让方在中国境外，境外投资者的转让收入依法不需要缴纳中国增值税；如果熊猫债券的受让方在中国境内，境外投资者的转让收入依法应当缴纳中国增值税，但是境外投资者属于经中国人民银行认可的境外机构，可以免于缴纳增值税。
关于熊猫债券涉税问题的详细分析，可参考本所此前的研究简讯《境外投资者投资“熊猫债”涉税问题简析》。
另外，熊猫债券发行人应同时考虑所在国家或地区对债券发行及债券投资的税务征收法律法规。
3
适用法律和争议解决相关问题
《银行间熊猫债券办法》未明确规定熊猫债券发行及交易文件的适用法律及争议解决机制。部分熊猫债券发行人由于对中国法律不甚了解，且在境外资本市场有丰富的债券发行经验，希望熊猫债券发行及交易文件适用其惯用选择的外国法并在国外进行仲裁。
但是，从目前实践来看，虽《银行间熊猫债券办法》对适用法律和争议解决未作出明确规定，主管机关仍要求熊猫债券发行及交易文件适用中国法律并选择在中国进行争议解决（包括诉讼和仲裁）。
4
担保结构发行相关问题
在国际资本市场，部分集团公司会选择设立特殊目的子公司用于集中融资，将业务活动和融资活动相分离。在此结构下，特殊目的子公司作为发行人发行债券，由集团母公司提供连带责任担保，募集资金用于集团公司业务经营。该等集团公司在中国境内发行熊猫债券，通常也希望采取同样的担保结构发行。
虽然《银行间熊猫债券办法》未明确规定担保结构，但我们理解在一定条件下可以采用上述担保结构发行，由于在此等结构下发行人主要依赖担保人的信用发债，对发行人的资格条件、申请文件和信息披露等要求，担保人应同样适用。
另外，非金融企业发行债券的募集资金不能用于借贷，在上述担保结构下，募集资金一般并非用于发行人自身或其合并报表范围内子公司，而是用于担保人（一般为发行人的母公司）或其子公司，满足何种标准才能允许该等募集资金使用路径，仍有待与主管机关沟通并进一步澄清。
5
交易所熊猫债券的发行主体问题
按照《交易所熊猫债券通知》，**机构、一般企业和金融机构均可向交易所申请发行熊猫债券，但目前交易所市场发行熊猫债券的主体均为境外非金融机构，尚未有境外金融机构于交易所市场发行熊猫债券的先例。现行法律法规并未禁止境外金融机构于交易所市场发行熊猫债券，但实践中因金融机构主要于银行间债券市场发行债券，且募集资金使用将涉及中国人民银行事先同意等原因，境外金融机构如计划于交易所市场发行熊猫债券，应当提前与中国人民银行、中国证监会及交易所事先沟通发行方案的可行性。
6
熊猫债券项目律师分工问题
熊猫债券项目因发行人注册在境外，往往会涉及多家律师事务所共同为发行人提供法律服务的情况。在发行人注册地与上市地在不同法域的情况下，可能多达五家律师所，比如发行人境内律师、发行人国际律师、发行人注册地律师（或内部法律顾问）、发行人上市地律师和承销商境内律师，但一般是二家律师所参与，即发行人境内律师和发行人当地律师。各律师所的职责和分工请见本文的附件一。
附件一：熊猫债券发行项目中各方律师分工
在发行人需要所有交易文件均为中英文版的情况下，根据目前市场惯例，我们总结熊猫债券项目中发行人中国律师、发行人注册地律师和发行人国际律师以及承销商中国律师的简要分工。
另外，提示注意以下：
1、在发行人为**类机构或国际开发机构的情况下，发行人注册地律师的工作可由发行人的内部法律顾问承担；
2、发行人国际律师与发行人注册地律师可以为同一家；在没有发行人国际律师的情况下，发行人国际律师的工作将由发行人中国律师和发行人注册地律师或发行人内部法律顾问承担；
3、对于已上市的发行人且上市地与注册地不一致的，发行人还需要聘用上市地律师；
4、实践中，如果承销商内审及法律部门没有特别要求，承销商可以不聘用律师。
余永强 合伙人
yuyq@junhe.com
业务领域
资本市场
公司与并购
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雷天啸 律师
leitx@junhe.com
石芸
shiyun@junhe.com
三位作者参与多个金融企业（比如渣打银行、加拿大国民银行、马来亚银行等）、非金融企业（比如法液空、威立雅、中国燃气等）、**机构（比如沙迦**等）和国际开发机构（比如新开发银行等）发行的熊猫债券项目。
声明
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