工银瑞信王筱苓：做投资就是顺大势、逆人心

导读：做了十几年的基金经理，投资经历从外汇交易、到衍生品、到债券、再到公募基金的管理，工银瑞信的王筱苓每一天都在思考投资。在投资生涯的初期，王筱苓更关心的是公司的估值水平，但是在过去几年她越来越重视质量，每一天都在思考的，是自己是否真正理解了一家公司的商业本质。

做了很多历史数据的回溯和实证研究后她发现，长期投资的核心是把握企业ROE（净资产收益率）的发展趋势。她认为，值得长期投资的公司就是，展望未来，公司ROE能长期保持在较高水平的，具有高护城河的公司。作为一名少数有10年以上投资经验的基金经理，王筱苓的年化收益率超过18%。对于稍微懂一些投资的人来说，这个10年的复合收益率在市场排名很高，也超越了大部分大类资产的回报率。

王筱苓非常坦率的告诉我们，自己投资框架的重大“突变点”是2014和2015年。过去她非常看重股票估值。经历了2014年末低估值“风口”的逆袭，2015年估值泡沫的狂欢，以及2016年千股跌停的惨烈，她深入思考了实体经济与股票价格之间的关系，以及资产管理行业的本质。自此之后，她逐渐将投资聚焦在有长期内生增长的企业，通过内生增长获得收益，内心更为笃定。

在这样一次长达2个小时的访谈中，王筱苓真诚地把自己的投资心路毫无保留地分享给我们。作为一名极其资深的基金经理，她身上有一种成熟稳定的特质，但是对于一些问题的看法也同样有锐度。她告诉我们，既然难得做一次访谈，就应该真实表达自己的想法。这种真诚在写下这篇文章的一刻，依然让我们感动。

以下，我们先分享一些来自王筱苓的投资“金句”：

1.我的投资风格偏价值，呈现“三低”的特征：低估值、低换手率、低回撤

2.之前也看过一个数据，作为市场上拥有10年投资经验的基金经理，我的年化收益率在18%以上

3.我认为投股票就是投企业，作为一个股权持有人，我们最重要的回报就来自ROE

4.根据历史数据回溯，以5年为维度，滚动进行全部股票的ROE排序，排名较高的公司具有明显的行业特征，集中在：消费、金融、医*三个领域

5.我最喜欢的是消费行业，是诞生高ROE优质公司的沃土

6.我自己虽然有比较强的宏观背景，但是在我的职业生涯中，越来越认识到从宏观经济落实到微观选股具有相当大的不确定性。股票投资还是要自下而上地进行

7.2018年回撤比较小，核心是通过行业配置和个股选择，投资了一些逆周期的公司

8.我最喜欢的投资机会是，顺着大势，但是在逆人心的时候去买

9.不能简单地拿着低估值品种“等风来”，如果风一直不来怎么办

10.我以前看重的是股票价格，现在我考虑最多的是公司质量

三低特征的投资风格：低估值、低换手、低回撤

朱昂：能否先做一个自我介绍？

 王筱苓  我是清华大学无线电系毕业的，现在叫电子工程系，属于读理工科的女性，之后又在清华大学读了MBA。毕业之后我先去***银行总行做交易员，一干就是八年。期间做过外汇交易、衍生品交易和美元债券投资。

2005年我从***回来，正好工银瑞信成立，我在那一年的6月加入了工银瑞信。最初我做国内的人民币债券，2007年转行开始做股票投资。

朱昂：能否再谈谈您的投资框架？

 王筱苓  我的投资风格偏价值，呈现“三低”的特征：低估值、低换手率、低回撤。从过去3到5年的数据看，我的回撤整体处于市场最好的前10%水平。之前也看过一个数据，作为市场上拥有10年投资经验的基金经理，我的年化收益率在18%以上。

我从进入股票市场的第一天起，就思考一个问题：怎样投资才能比较大概率地赚到钱。为了回答这个问题，我学习了国内国外投资界大量优秀的专业人士的投资理论，同时也用量化分析方法对历史数据进行了分析和回溯，最后得出一个结论：买股票就是买企业，作为一个股权持有人，长期来看，我们最重要的回报就来自ROE。

对于ROE的研究分为两个部分，一个是看过去，理解公司通过何种方式获得了当下看到的回报水平。另一个是展望未来，判断未来ROE的发展趋势。投资的本质是投未来。我需要找到的是ROE未来会持续稳定高于社会平均资本回报率的公司。

怎么去找这样的公司？先研究历史。全部股票中，过去5年来看，ROE排名在前四分之一的公司构成了我初步筛选的股票池。我需要从中去筛选出未来ROE能继续保持在高水平的企业。

了解过去是为了更好地把握未来。这里面最重要的是理解企业的商业本质，即一个公司做什么生意，怎么做生意。我会花很多时间去理解公司的生意，包括企业在产业链中的位置、与上下游的关系、定价能力、现金流情况、周转情况、杠杆的使用等等。只有无限接近了公司的生意本质，才能深刻理解公司的竞争优势，进而才能对公司的未来做一个大致判断。与此同时，也要花大量时间研究公司所在行业，特别是要去理解行业正在和将要发生什么变化。

另外一个关注点是公司的治理结构和管理层。即公司的经营管理层是否诚实守信，专业能力如何，公司治理上有无缺陷。我们作为小股东，获得的信息始终是有限的，那么一个诚信专业的管理层就十分重要。在绝大部分企业里，人是最重要的生产力。所以我们选择企业，除了对行业和对企业商业模式进行判断之外，还要对人进行判断。

在对公司的质量进行研究之后，就进入到股票估值环节。估值的方法有很多种，我偏保守，希望买的公司要有足够的安全边际。

我最早做投资的时候，对于估值的要求比现在要高，因此放弃掉了一些高质量的公司。现在我把质量放在选股的第一位，估值放到第二位，最终形成一个质量和估值兼顾的投资组合。

朱昂：您整体是偏价值的，我看到投资组合中偏低估值的金融股不太多，能否谈谈背后的原因？

 王筱苓  我过去金融股拿的比较多，这些年减少了一些，和我前面提到对公司质量要求越来越高有关。我认为***进入到GDP增速逐步***阶的阶段后，经济的波动越来越小，经济周期变化带来的上市公司业绩弹性也越来越小。这也导致我的投资组合中，周期股和金融股的占比在不断下降。自上而下通过总量研究来获得超额收益的机会越来越少了。在我持仓的银行股里面，也不是持有估值最便宜的银行股，而是基本面优秀、业务有鲜明特色的银行。

楼宇广告是有消费属性的周期性行业

朱昂：能否分享一些代表你投资框架的案例？

 王筱苓  我先举一个高ROE持续性较强的例子，比如家电。这些公司看历史ROE，基本都是处在全市场前25%的“好学生”，符合我的初步选股标准。这个行业首先是制造业，龙头公司具有强大的规模优势和成本优势。其次，它是消费品行业，品牌是有溢价的。从竞争格*看，历经线上渠道的各种冲击，前三大白电企业线上和线下的市场份额都达到了70%，格*进一步改善。展望未来，目前看不到需求端、渠道端有新的，颠覆性的变化。可以认为企业的盈利能力，大概率可以得到保持。因此这个板块可以长期持有。当然，即便如此，行业也有高低起伏，不同公司也有不同的经营节奏。因此在具体操作上会有一些细微调整。但是总体而言是可以穿越周期，获得超额收益的。

我再举一个ROE拐点型的例子，比如线下楼宇广告的龙头公司。这个公司是有消费型特征的周期股，但是和钢铁水泥那样的周期股又不一样。像钢铁水泥这种公司，做产能扩张既要花很多钱，也要花很多时间。而这家公司就不一样。它的产能就是在核心商圈写字楼和住宅里面的屏幕和框架。这些历史“产能”投下去之后，就不需要再做投入了，一旦需求好转，盈利的弹性就特别大。最好的投资时点，是这个行业最差的时候。更重要的是，这个公司具有很高的竞争壁垒，是别的公司代替不了的，一旦ROE出现向上拐点，大概率就能持续较长一段时间，属于一个较好的，ROE拐点型的公司。

朱昂：关于您说的第二个案例，您会不会觉得广告这个行业不断会被线上互联网替代，公司所处行业的空间是不断萎缩的？

 王筱苓  关于这个问题，我也调研了一些互联网视频公司，广告投放确实在往线上走，也在往短视频走。但是要因此就说行业空间会不断萎缩，暂时还是不能这么判断的。因为广告类别中，有一类是品牌广告，需要比较立体的曝光度来建立对这个品牌的认知。因此需求还是相对稳定和有增长的。

消费行业是高ROE企业的沃土

朱昂：很多时候历史的高ROE会出现均值回归，如何看待ROE的周期性？

 王筱苓  这就是为什么行业判断很重要，在行业景气度向上的时候，公司的ROE改善是比较明显的。对一个企业未来ROE变化的判断中，一个特别重要的点是要对行业所处阶段进行判断。前面提到的家电就是一个案例，长期来看ROE都挺高，但是阶段性也会有波动，这个波动来自行业的经营周期。投资也需要根据经营周期进行调整。

投资到最后，需要各种取舍。有些行业的景气度非常好，ROE也在很高的位置，但是估值太贵了，我会放弃。还有的公司，ROE波动性太大，影响波动的因素太多，我基本上也放弃了。因为判断的因素越多，出错的概率就越大，几个变量和胜率相乘，得到的最终胜率就很低了。我喜欢影响变量比较少的公司和行业。

朱昂：那么在所投资的行业中，您主要聚焦在哪几个？

 王筱苓  我并不先预设行业，再去这些行业里找投资标的。而是根据前面谈到的方法，直接看到个股层面。但是从结果来看，确实在大消费、医*、金融这三个行业持仓较多。我最喜欢的是消费行业，是诞生高ROE优质公司的沃土。经过长期的研究和投资，我发现大消费领域有大量可以看得时间比较长的公司。

朱昂：您很喜欢消费行业，目前看许多消费股的估值都偏高了，您怎么看这个问题？

 王筱苓  大消费领域有很多细分行业。如果仔细研究各个细分行业，可以发现很多公司的估值水平是比较合理的。有些细分行业，比如必需消费品，确实估值较高，但是估值高是结果，我们需要探究其背后的成因。去研究这个原因，有没有发生变化。

过去这几年，我们看到整个市场的无风险收益率是一直下降的。比如几年前，信托产品普遍可以提供8%的收益率，但是现在没有了，刚兑在打破，银行理财产品在净值化，并且收益率也在下降。

这意味着，如果对一家高确定性公司进行未来现金流的折现，其折现率是不断下降的，于是企业的估值看上去就比较高。因此，除非利率环境发生变化，否则高估值就有一定的合理性。当然，越高的估值，对于一些条件的要求越苛刻，比如企业未来业绩的确定性，比如利率水平等等。容错性大大下降。因此要是研究不到位，就是风险，总体看不算性价比合适的投资。

我不太做自上而下的投资。比如说自上而下做一些宏观分析，然后通过对未来经济环境做判断，进行行业间的轮动投资。我自己虽然有比较强的宏观背景，但是在我的职业生涯中，越来越认识到这种投资方法的*限性。本质上，这种方法变量太多，胜率不高。

2018年通过逆周期个股穿越熊市

朱昂：我也观察到你的回撤很低，像2018年大熊市，你当年回撤很小，这个是怎么做到的？

 王筱苓  关于控制回撤，我并没有从管理仓位的角度去做。2018年回撤比较小，核心是通过选股，买了一些逆周期的公司。那一年我配置了一些电力股。为什么会买电力股，并不是因为自上而下觉得市场要跌了，就去配置这个行业。而是因为当时，电力是少数基本面趋势底部向上的行业，它处在一个经营效益改善的阶段。

此外就是对金融股的配置。在市场不太好的时候，金融行业里的好公司经营很稳定，估值又低，往往成为资金的避风港。

朱昂：您对金融股的理解很深，能否谈谈对大金融板块中，几个细分子行业的看法？

 王筱苓  从大的方面看，金融行业做的是高杠杆的生意，经营的是资产负债表。风险管理不好，资产端一个闪失，就能把资本金亏掉。因此经营风险大，要选择风险辨识、风险管理和风险定价优秀的公司。

分子行业看，银行行业是一个很大的蛋糕，每一年还有一点点的增量，这里面要做公司的挑选。如果一家银行没有自己的特色，那么基本上会成为被竞争对手分掉蛋糕的那个角色，而不是去分别人的蛋糕。有些优秀的银行，就能看到一直在分掉别人的市场份额。有些银行为什么PB一直很低，本质是因为ROE有持续下降的风险。那么这些银行只能用Beta的视角来做投资。站在当下来看，我觉得行业处在资产负债表的修复过程中，PB估值水平很低，有较为确定的投资机会。

保险行业，目前也是处在大Beta底部向上的周期。我认为保险比银行更好，弹性更大。因为保险有消费属性，渗透率还可以提升。今年受到疫情的影响，保险这种非常重线下的业务开展受阻，展望明年，保险企业的基本面修复是比较明显的。业绩和估值的弹性都会比银行更大。

券商行业的ROE是高波动的，与股票市场高度相关。从ROE的绝对水平来看，不如银行和保险。由于监管严格，行业的杠杆率很难系统性提升，因而ROE很难获得系统性的提高。因而不是长期持有的标的。但是从当下***对资本市场的重视程度、对直接融资的强调程度来看，券商行业处于较有利的发展阶段。在牛市里，券商股的弹性很大，是非常好的Beta品种。

一句话总结，大金融的基本面都处于很好的阶段，银行和保险更是处于底部向上的复苏通道中。

朱昂：您前面也提到消费品里面有些品种不怎么贵，能否也举几个例子？

 王筱苓  大量可选消费类的公司，例如家电、汽车、家居、旅游、酒店等等，由于受到疫情影响，上半年业绩都是下滑的。随着疫情逐步得到控制，消费逐渐复苏，展望明年改善的空间很大。这类可选消费品普遍估值不高。

另外，一个需求稳定的行业，格*稳定有格*稳定的玩法，变化也有变化带来的机会，当中乐趣无穷。这些年我们看到***的消费品市场，在渠道端发生了很大的变化。线上的兴起，直播带货的流行，以及当下如火如荼的社区团购，都带来了一些新的品牌崭露头角的机会。由于成长的确定性不高，估值普遍不高，这当中就可能存在一些机会，需要研究和甄别。

长期来看，食品工业化是一个很大的方向。我们和***相比还处于工业化的早期，这里面会诞生各种各样的机会。最近相关公司经过调整，又回到了比较合理的估值，给明年的市场留下了收益空间。

我觉得做投资最好是顺大势逆人心。大势非常重要，比如说食品的工业化就是一个大趋势。

大趋势是客观存在的，投资者的人心是随时会变的。资本市场天性爱热闹，每天都有新鲜概念出炉，令人目不暇接。总会提供比较好的时机去买入。顺着大势，但是在逆人心的时候去买。

投资的飞跃点在2014和2015年

朱昂：您做了那么多年投资，在大部分年份业绩都很好，但是2015年股灾对您管理的工银大盘蓝筹影响比较大，能谈谈具体的影响和感悟吗？

 王筱苓  我今天的投资框架，是在2014和2015年之后形成的，之前处于有些感悟但不成体系的状态。过去我特别看重低估值这个指标，因此在2014年底的蓝筹风格中占了很大的优势。2015年春节之后，市场风格出现了明显切换，从2014年底的大盘蓝筹风格，转向了“互联网+”。整个2015年，我的这种投资风格面临极大的压力。我试图去理解市场的逻辑，感觉不能自圆其说，但又无法证伪，是非常迷茫的一段时期。

经历了2014，2015和2016年初的过山车般的大起大落，我选股的第一标准从估值转向了公司质量。只要拿着质量很好的公司，不断的内生增长就会带来收益。能够持续增长的公司，是能够带来复利回报的。

低估值股票的投资，固然向下风险不大，但向上的弹性要“等风来”，如果风一直不来怎么办？我现在对于这类公司的投资，会加进去很多约束条件，以提高胜率。

朱昂：您马上要发一只新产品工银灵动价值混合，结合您投资比较看重估值和质量的结合，能否展望一下明年看好哪些方向？

 王筱苓  首先，大金融还是很不错的，包括保险、银行、地产这三个行业估值都在底部，行业也处在复苏的阶段。对于任何行业来说，行业从底部向上的阶段，都是Beta释放的阶段。券商的估值在历史中位数，我没有特别明确的判断。

大消费里面，偏可选消费品的公司，比如说家电、汽车、酒店、旅游等，基本面和价格的匹配度较好，可以挖掘出不少机会。

朱昂：您前面提到了地产板块，能否也展开说说？

 王筱苓  我觉得地产股有比较大的估值修复机会。整个地产板块的绝对估值和相对估值水平都太低了。这种才几倍的公司，市场隐含的预期是这些公司不能持续经营下去。但凡能持续经营下去的公司，实际上不应该得到如此大的估值折价。

市场的预期来自**的“房住不炒”和“三道红线”。实际上，房地产是实体经济的重要支柱，房地产行业的增速，是由融资规模的增速来决定的。融资不断崖式收缩，行业就不会断崖式下跌。“三道红线”的要求，标志着地产行业开始供给侧改革。有出清，就有企业会获得别人失去的市场份额，这样的公司不仅仅赚估值修复的钱，还能有内生的业绩增长。

朱昂：在投资上您有没有不断追问自己的问题？

 王筱苓 我以前会很在意价格，把公司的基本面看完了之后，我会不断琢磨这个价格合适不合适。现在，我追问自己的问题不一样了，我会不断追问自己，到底看没看懂这个公司的商业本质。

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现在银的价格是多少钱一克？

1l肯定是白痴80元一克银回收你那里的我家银的多给你我不要80只要15就好

一把手工银壶到底有多贵？

在古代，纯银制品只有皇宫贵族才能拥有，是权利、身份、金钱的象征。到了今天，随着银壶市场的热度不断提升，银壶的收藏价值逐渐被人们认可。甚至在近年来的拍卖会上，以几十万乃至上百万的价格卖出，一下子点燃了人们的视野。那为什么手工银壶会有如此高的价值呢?

使用价值：持久耐用

手工银壶是在不断的锤炼中制作完成的，和机制壶比起来，用的再久也不会出现变形，断裂，漏水等情况。机制壶通过铸模完成，壶型深，幅度大的壶模具会有难度，商家会通过两片拼接的方式来完成，加上铸模银壶没有经过捶打，银片稳定性弱，用久了会出现变形、裂纹、焊缝断裂漏水等情况。

艺术价值：没有标准版

与机制的模型做壶不同，手工银壶随匠人的心念及客户的需求可以有成千上万种永不停滞的变化，在每一个变化中，成熟的不仅仅是工艺，更是对生活的领悟，对事物的认知，对人生的定义。好酒越久越醇越香，银壶在小锤中一天，几天，数月重复的敲打中最终呈现的形态总是稳稳地，厚重的，仿若夜深人静时能走出神灵的。

匠人价值：不可复制

我曾经真切的站在一位捶打师傅旁边看他完完整整的打出一把壶，那种特制工具与纯银板敲打所形成的声音清脆而又浑厚，师傅们的动作看似简单，却也很单调，没有定力的人是不可能坐下来打出一把完整又完美的壶的。简单的动作，单调的坐姿，枯燥乏味的一次次挥臂，都需要全神贯注、高度集中的精神与精力，否则一不小心工具就会砸在手上，不仅伤了自己耽误了工时，也会影响一件艺术品的整体性。

可以大概计算一下，打出一把手工银壶的过程大致如此：锤子一秒钟捶2次，一分钟捶120次，一小时捶7200次，我们的师傅一天之中有10个小时都在捶打壶，一把壶最少需要10天的时间，那就是捶打720000次，这还只是壶身的捶打次数，壶嘴、提梁、壶盖等捶打的时间并不计算在内。可见制作一把手工银壶是一件费时、费工又费力的工作，也可以直接反应出手工银壶价格昂贵的原因。

收藏价值：不可模仿

齐白石的画仿品很多，可是为什么都能辨别出是仿品呢?形似容易神似难，世界上没有相同的叶子，更不会有一模一样的作品。一件作品的创作，创作的原因，制作的工艺，投入的思想情感，从选料到雕凿习惯，到审美观念，到落锤后对理想形态的要求，都能参透?都能模仿?影子再像也是影子，做匠人，做自己，做银壶，天时地利人和了，能走到历史该类目下的颠峰，那是运气;若时运不在，有作品留与人了解，评判，我亦无悔。

2011年的嘉德四季第28期拍卖会上，来自***的86件金、银壶总成交近850万元。其中***明治时期所造的“黑川荣勝造蓬莱金釜”经过激烈竞争，最终以166.75万元折桂。北京匡时在2012年春拍再次推出以金银壶领衔的***茶道具专场，最后总成交价达1686.2万元，“工藤延年造饕餮纹龙纹玉盖银壶”以184万元夺得专场冠军。

经常会听到一些样说：“银壶怎么这么贵，银子才多少钱一克，不过四块多”。是的，如果一把银壶按照银子的价格卖，是没多少钱。但是仅仅按照银子的价格来衡量一把手工银壶的价值的话，那就是忽视了捶打师傅们付出的艰辛和智慧，更是折***了手工银壶的艺术价值。

一把手工银壶，即使看似简单，它实际上也是一个捶打师傅多天的心血凝聚成的一件艺术品。每把手工银壶都是一件艺术品，所以它不需要炒作，不需要吹嘘。

END

倾世手作，馆藏银壶

近距离靠近大师作品，感受了不起的匠人

7月20日，潍坊谷德广场一楼中庭【万物生长】

馆藏银壶展，等你。

请问现在工行“工银瑞信核心价值”基金可有买头啊?请资深大哥校给点意见谢谢

近来股市已经虚高，接近头部，若要投资股市，要有相当的经验快进快出。投资股票型基金做定投永远是机会，但有决心坚持到底才能见功效。选择基金可以根据基金业绩、基金经理、基金规模、基金投资方向偏好、基金收费标准等来选择。基金业绩网上都有排名。稳健一点的股票型基金可以选择指数型或者ETF.定投最好选择后端付费。恕不做具体推荐，鞋好不好穿只有脚知道。

20年前存2600元在工商银行,现在拿多少钱？

25万元存工商银行定期五年，若存款年利率是4.75%，到期后可得利息约为59375元。

工银瑞信核心价值，前端收费，2005年购买。现在赎回，要交多少手续费?

你好，工银瑞信核心价值股票基金，根据该基金费率设置持有期≥2年，不在收取赎回费。由于你的申购方式为前端收费，赎回也不需要交申购费了。、基金管理费是从基金资产里扣除的，你看到的净值都是扣除了管理费的净值所以你现在赎回，不需要交一任何费用了码字不易，如有帮助望采纳为满意回答，百度知道基金分类总排名第三csdx7504

清代满工银制挂件值多少钱

二百

工银价值现在是3*69了是否可以持有后市还会长吗？

我个后市内不一定好，观望好一点，炒股票，先要保本

工银价值怎么样？

工银价值应该是一支长期持有的优势品种,是目前银行系基金中,表现最突出,最可期待的基金.逢低介入,必有厚报.

你知道你的工银信用卡价值多少钱吗？

如果你有一张工银信用卡

2992.18亿元

2020***品牌价值评价范围包括企业品牌、产品品牌、区域品牌和技术创新品牌、中华老字号品牌等。其中，企业品牌、产品品牌主要面向我国具有产业优势、占国民经济生产总值比重较高、品牌建设基础较好、品牌评价条件成熟的相关行业。评价依据13个行业的品牌评价***标准，对企业进行***评价打分并最终得出品牌强度系数（包括质量、服务、技术创新、无形资产）和品牌价值。工商银行凭借稳健的经营业绩和良好的市场表现，在“品牌强度”和“品牌价值”两项指标中均表现突出。

近年来，除了来自本土的认可，工商银行在多项权威国际榜单上也有着稳定、优异的表现。截至2019年末，工商银行已连续七年位居***《银行家》全球银行1000强、***《福布斯》全球企业2000强以及***《财富》500强商业银行榜单的榜首，并连续四年位列***BrandFinance全球银行品牌价值500强榜首，展现了强大的综合实力和品牌影响力。

本年***品牌价值评价信息发布活动由***品牌建设促进会联合***资产评估协会等单位在新华网演播厅线上举行，自2013年起已连续第七年发布，是一项面向***自主品牌价值评定的长期活动。今年申报评价的品牌数量达到了830个，包括大部分行业的龙头企业，发布品牌数量达564个。

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