互联网券商设计策略研究
本文段落精选
本文在设计策略研究中从设计定位、设计流程讨论互联网券商的设计。基于现代设计理论和方法，针对互联网券商设计策略，从设计定位、设计流程这两个设计维度梳理设计工作。
通过规范普适性的设计流程，结合国内几个代表性的券商平台对证券产品做横向研究。以此为证券类产品提出针对性的设计意见。
设计作为一种指向商业成功的思维指导，又是一种需要整合的商业资源。
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互联网券商设计策略研究
黄灿
上海交通大学
摘要
背景：目前，“证券行业深度拥抱互联网”的做法已经在金融行业得到公认，知名券商在国内证券互联网化大势中已经取得了一定的领先地位和成果。券商设计策略研究在其耕耘实践中亦得到一定验证。相较于其他传统行业的设计实践，设计师不*限于设计实施，越来越多的券商已经意识到设计定位的重要性：设计是以人为中心的工作，是一种商务战略资源而非一项支持服务，设计是能有效解决券商发展的相关问题的。方法：本文将基于现代设计理论和方法，针对互联网券商设计策略，从设计定位、设计流程这两个设计维度梳理设计工作。结果：本文试图找到匹配券商的设计标准，从两个方面着手——一是规范普适性的设计流程；二是结合国内几个代表性的券商平台对证券产品做横向研究。以此为证券类产品提出针对性的设计意见。结论：设计在整个券商互联网产品开发中的地位和作用，是既不能忽视设计又不能把成败只寄托于设计。设计要融入和贯彻到券商互联网产品开发的全过程，也要分阶段分重点发挥其作用。设计作为一种指向商业成功的思维指导，又是一种需要整合的商业资源。
关键词
互联网，券商，UED
一.背景
当前，经济全球化和区域经济一体化不断加强，国际贸易合作与摩擦双重升级，国内经济形势平稳放缓，消费群体和方式观念加速迭代。国内互联网证券行业在大环境中经历了迅速成长的洗礼，初步进入了平和成熟的阶段。服务的升级、技术的创新、用户体验的深耕细作成为行业主旋律。
随着行业发展和国家相关政策的支持和规范、各种概念提出的推动，互联网+、大数据、云计算等相关技术的深入发展，“证券行业深度拥抱互联网”的做法已经在金融行业得到公认，用户调研、UI设计、UE设计、服务设计等越来越多的设计理念在券商产品开发中得到应用，并在证券互联网化的耕耘实践中已经树立了不可或缺环节的重要地位。相较于其他传统行业的设计实践，设计师在证券行业互联网化的实践中发挥着越来越深层的商业战略价值。
设计的力量在于研究对象是人本身，以人为中心的设计辐射到券商产品的各个方面，由于研究对象的差异化，所以基于人本身的设计定位和设计流程在互联网券商设计策略研究中就有极大的价值。
二.设计定位
Forg公司创始人HartmutEsslinger(HartmutEsslinger,2012)说：“是设计让技术人性化，帮助企业直达人的精神，是设计把商业根植于历史，使它与更深远的未来连接在一起。”这一方面表明，设计正由传统的视觉效果、装饰，走向了更深层次的未来，即设计基于人本身出发，扩充了它战略方面的意义，另一方面表明设计是跨学科的，一个优秀设计师需要至少具备设计、技术、商业等多方面的知识和经验积累。
2.1目标
张立群（张立群,2013）在提到整合产品创新新架构理念中指出：设计以体验创新为目标。区分出三种不同驱动型公司：1、技术驱动：寻求技术的优化与用户价值的填补与更新之间的平衡、2、市场驱动：寻求技术与技术包的市场及用户价值匹配、3、设计驱动：为用户价值寻求新的实现途径，开拓市场南海，定义技术研发机会与走向。目前国内券商公司主要是由市场驱动为导向，逐步向设计驱动转向。一系列依托国家政策和市场力量，借由技术和设计而生的券商产品就是在转型过程中产生出来的产品。设计师有责任和义务在公司转型过程中补充入设计的力量，为公司和社会创造出更大的价值。
图1以体验式设计为目标
2.2设计的价值
设计的价值不仅只体现在实施层面，设计的价值应该体现在三方面：第一，设计是以人为中心的工作。第二，设计是一种商务战略资源而非一项支持服务（HelmutDegen等，2013）。第三设计是解决问题的学科，设计师必须明确互联网券商行业的商业问题和技术问题并提出相应设计方案。
2.3单靠设计不能成功
单纯依靠用户体验设计是无法做出伟大产品的，设计必须与互联网券商行业其他部门高效合作，包括产品团队、开发团队、市场团队等。只有这样，设计的影响力才能得以彰显，设计如同催化剂，最终目的是为整个组织带来成功。
2.4合作关系
合作关系的第一点是成为战略合作伙伴。在互联网券商项目中，设计的价值是以一种战略性资源而存在的，可以通过设计提升互联网券商行业的商业价值，所以在明确定位后，设计和其他部门是一种互利关系，在具体工作中执行“和……工作”的高效流程，最终达到认可和信赖的目的。
图2合作关系（HelmutDegen等，2013）
三.设计流程
在这一块中，讲设计实施。本文将结合互联网券商行业产品，讲六块普适性的设计流程。
3.1普适性设计大纲
意义：编写设计大纲有两方面的意义，一方面使用户体验设计成为互联网券商所信赖认可的战略性竞争力工具；另一方面建立标准化和体系化的设计，减少成本提高效率。
由谁写：写作需要两人，第一人是了解互联网券商业务的产品经理负责人；第二人是解决实际设计需求的设计负责人。
写作流程：流程一共分为两步：第一步：两方共同负责人确立互联网券商需要完成的商业目标，确立具体细节，我们要通过互联网券商解决什么商业问题；第二步：细化互联网券商商业动机背后的实际需求。
大纲内容：
1、目录：清晰目录结构供各需求方查阅
2、文档版本信息：包含版本号、更新时间、更新内容及更新人
3、互联网券商项目背景描述：介绍互联网券商项目立项背景
4、行业综述：互联网券商在整个互联网金融中的比重，主要竞争产品是谁，互联网金融环境分析，互联网券商品牌定位，互联网券商推广策略
5、目标用户综述：细分用户群体，并提出设计解决方案
6、品牌关联：该券商公司与公司其他服务或者产品有什么关联，做此互联网券商产品对推动公司整体品牌定位有何帮助
7、商业目标和UX设计策略：根据商业目标制定设计开发方案策略
8、项目阶段：细化互联网券商产品设计的范围、时间表、预算，DRD交互文档，模块化UI视觉标准
9、研究数据：总结各个阶段数据变化情况，依据数据改进设计方案
10、附录：设计草图及其他资料归总
3.2用户研究以海通证券e海通财为例
意义：用户研究的意义在于观察用户并挖掘他们的真实需求。用户的陈述和行为都是表面现象，研究者存在的意义在于他们能够透过现象看到本质，并挖掘出用户真实需求。
方法：设计用研方法可分为：1、数据采集，2、调研分析（韩挺,2016），3、APP数据分析三个步骤（戴力农，2014），笔者就现有观察到e海通财数据采集形式进行初步分析，并用人物角色法进行研究。
表1用户研究方法
3.2.1数据采集
e海通财数据采集在首页下拉第二屏有问卷调查和意见反馈两个入口。不能为了做问卷调研而调研，问卷调研是为了采集数据的，是为了后一步分析和用户画像做准备的。基本的数据采集需要采集到男女性别、年龄、使用e海通财时间段和频率、对于投资的态度等。这些数据采集并不一定完全由APP完成，也可以通过其他手段（访谈、焦点小组等的方式）完成。
图3e海通财APP内置问卷调查
3.2.2设计调研与数据分析
设计调研将采用“人物角色”的分析方法，结合调研的数据分析，赋予角色人格，观察虚拟角色一天的生活及使用e海通财的情况，优化设计。
这一个阶段是具体结合APP反馈数据和用户体验层次，具化用研结果，提出改进方案。具体来讲，用户体验分为五种层次（彭文波等，2015）：
1、感官体验，体现出舒适性，对应APP功能为：设计风格、logo、页面反应速度、页面布*、页面色彩、动画效果、页面导航、页面大小、图片展示、图标使用、广告位、背景音乐。
2、交互体验，体现出易用性，对应APP功能为：会员注册、表单填写、表单提交、按钮设置、点击提示、错误提示、在线客服、在线搜索、页面刷新、新开窗口、显示路径。
3、情感体验，体现出友好性，对应APP功能为：客户分类、友好提示、注册用户独享信息、用户参与互动、吉祥物、专家推荐、邮件／短信、页面地图。
4、浏览体验，体现出操作实用性，对应APP功能为：标题命名、项目层级、内容分类、内容丰富性、内容原创性、信息更新频率、信息展示方式、新推送通知、资讯导读、资讯推荐、收藏夹、资讯及功能的搜索、文字排版、文字字体、图文搭配、页面底色、页面长度、快速通道、语言版本、分页浏览、夜间模式。
5、信任体验，体现出可靠性，对应APP功能为：搜索、公司及业务介绍、投资者关系、服务保障、资讯文章标题、资讯来源、资讯编辑作者、联系方式、客服及热线、投诉途径、法律声明、帮助。
图4用户体验层次
表2常见UED对应APP功能（池田拓司，2014）
3.2.3结论（二次迭代）
这一个阶段是具体结合APP反馈数据和用户体验层次，具化用研结果，提出改进方案。具体来讲，用户体验分为五种层次（彭文波等，2015）：
五类用户定位：
1.投资型：凭借个人智慧参与投资
2.职业型：金融市场中坚力量，高抛低吸，心态较好，较理性
3.投机型：看重利润，幻想一夜暴富
4.慰借型：退休人员、闲散人员居多，试试看心理，套牢就放着
5.随意型：职业收入稳定，爱参考专家意见，不太在意涨跌
新老投资者：
新投资者：风险预估能力和意识不强，注重盈利，投机跟风追买，对企业忠诚度不高，玩短线，花精力分析趋势行情，需要简单好用产品
老投资者：经历过牛熊市，理性，有风险意识，懂得止盈止损
目标点
1.使e海通财用户能够快速找到期望的服务及信息的入口
2.使e海通财用户再使用服务或者具体主动操作时可用性提高，能够顺利操作完每个步骤，减少不必要的客户流失
3.当用户遇到疑问时，可以顺利在页面中找到解决办法
4.挖掘用户对e海通财的功能需求，最大化吸引用户
3.3界面分析
华泰证券、国泰君安、海通证券，广发证券，中泰证券，东方财富，同花顺是目前国内知名券商及信息提供者，为了研究其产品界面的设计优良，笔者在上海交通大学设计学院邀请了小范围专家测试，测试为李克特五级量表，具体分为网页端产品和移动端产品两个部分，主要就其产品首页界面做具体评分，评分结果如表3：知名券商互联网产品首页界面评分。
表3：知名券商互联网产品首页界面评分
由调研结果可知，在网页端，华泰证券和国泰君安是优良的设计，在移动端华泰证券和同花顺是优良的设计。笔者将结合专家意见就网页端和移动端的华泰君安和移动端的同花顺做具体分析。
专家意见中，用户具体操作中关心的几点
1.资金流向
2.主力动向
3.个股推荐
1.行情报价
2.财经资讯
3.专家点评
4.委托交易
3.3.1华泰证券为例
官网导向性好
官网首页随处可见导入APP的入口，由此可见涨乐财富通是华泰主推产品。
图5华泰证券官方首页部分导向性图片
页面布*
a.网页端简约的设计风格
简约的设计风格可以减少用户认知成本，提高用户快速获取有效信息的能力。华泰证券的网页设计简约，信息明了，便于用户操作。
b.移动端均化信息布*
涨乐财富通是华泰主推的移动端产品，涨乐财付通在布*上进行过设计规划，充分利用了下方五个功能入口（理财、行情、交易、资讯、我的），弱化首页的概念，更加符合移动APP碎片式信息展示特点。
涨乐财付通注重用户获取外部资讯为主，从设计上说，用户每次打开APP都会感觉内容充实，资讯页面是涨乐财付通唯一一个超过2屏的页面，可以刷新无限页面，它参照了新闻类APP的做法，可以很好的增加用户粘性。
c.各项信息展示空间
涨乐财付通信息展示空间合理，每个页面重点信息突出，值得注意的是涨乐财付通依据颜色进行了信息区分，黑色背景为主的页面是股票交易相关，白色背景为主的页面是信息页面和其他理财产品相关。
图6华泰证券官方首页布*
图文搭配
a.按键图标
图标的意义在于更容易的帮助用户找到入口，以不给人歧义的原则来判断，涨乐财付通图标方面做的很好，进行过标准化UI设计。
图7涨乐财富通功能页面
图8涨乐财富通图标
b.色彩搭配
色彩是用来区分功能的，这一点涨乐财付通做的不错。它研究了传统股市的配色，并很好的引用到了APP中。
图9涨乐财富通色彩研究图
c.信息表达
信息表达层面上，涨乐财付通借鉴了互联网资讯新闻类APP的做法，因为在信息表达上新闻资讯类做的最好，本文以今日头条APP和涨乐财付通进行对比，可以发现异同点。
图10涨乐财富通和今日头条信息表达对比图
3.3.2同花顺为例
页面布*
a.下拉屏数量
同花顺APP主页分屏数量超过3屏，根据人的认知心理，大多数人只关注第一屏信息。
b.各项信息展示空间
同花顺的特色在于资讯类信息和用户评论较多，首页首屏中，除去主要功能入口就是资讯信息了，如下图可以看出各项信息占屏比例，在信息展示方面同花顺较为合理。
c.第一屏信息架构。
图11同花顺首页第一屏信息架构
图文搭配
a.按键图标
就首页而言，同花顺图标较为混乱，仔细分析，光首页就可以分为十类图标，图标风格不统一，例如有的圆角矩形，有的直角矩形，图标描边线尺寸不统一等。
图12同花顺主要图标罗列
b.色彩搭配
功能性色彩上整体给人感觉以红色、橙色为主，但是主色和辅色颜色过于接近，琐碎颜色也过多，同色系其他颜色使用主观随性化，例：红色主色与辅色之间区分不明显，会给人造成认知负担。
图13同花顺色彩研究
c.信息表达
同花顺信息表达层面进行过规划，在单页有效信息和信息阅读行上都表达的不错，字体，字体颜色，背景颜色都进行过设计。
例如同花顺里面的资讯，可以看到：
1、针对不同年龄层次人群做了字体放大缩小区分
2、对于功能性文字（功能、分享）做出灰度处理
3、差异性凸显个股名字，并引导用户点击个股了解详情
图14同花顺信息表达
3.4普适性交互设计
在这一个阶段中，本文结合设计和产品、开发及其他相关人员共同讨论思路，根据具体项目需要，集合内部评审意见输出低保真的交互稿、流程图、确定信息架构等。
3.4.1交互设计准则
好的交互准则有以下几点（彭文波等，2015）：
1、保持一致性
2、与真实世界相匹配减少用户认知成本
3、帮助用户从错误设置中恢复初始状态
4、自动帮用户完成一些任务
5、跳转清晰
6、用户可以随时暂停某个任务或关闭某个对话框
7、提供清晰的反馈
8、关注不同用户间差异
3.4.2做更接近目标的设计
（参考HelmutDegen等，2013）
1、发现问题：迭代使用过程中发现设计问题
2、排列优先级：根据用户反馈排列问题优先级
3、解决问题：问题分为设计的问题，产品的问题，开发的问题，运营的问题等，各部门负责人必须作为一个团队合力合作才能真正解决问题
4、记录：迭代过程中补充设计标准写进设计大纲并共享给其他相关部门负责人
5、实现：按照设计标准实现产品迭代并测试设计迭代效果，注：设计流程：开发或者产品改进界面后，可以改状态为“已实现”，再返回给设计师，再由设计师改状态“通过”或“不通过”
6、评估UX设计完成情况
7、持续改进设计流程
3.4.3交互标准DRD编写
目的：
1、梳理互联网券商产品逻辑结构页面跳转及交互状态说明
2、对互联网券商产品公用设计模块的组成分析和整理
3、确保互联网券商产品交互体验一致性和统一性
由谁写：
第一人是解决实际设计需求的设计负责人
第二人是互联网券商产品程序开发负责人
阅读对象：
1、设计师
2、开发工程师
3、测试人员
内容：
1、目录：清晰目录结构供各需求方查阅
2、文档版本信息：包含版本号、更新时间、更新内容及更新人
3、互联网券商产品结构拓扑图：互联网券商产品APP逻辑架构图
4、复杂交互行为的逻辑设计图及说明：对于逻辑较强的页面以图表化方式注解或说明
5、公共模块的梳理及说明：图标、文本、按钮、导航等其他可能用到的公用模块
6、不明显的交互动作或隐藏设置说明：层级较深的或不明显的交互说明
7、部分单独页面或主要模块交互行为说明：链接、按钮激活与不激活状态、js效果等
8、测试人员可行性检测：测试检测角度的建议收纳
3.5测试迭代
测试迭代是质量与效率的艺术，这个世界每天都在变化，设计师无法把控到每个人心中真实想法，但可以在每一次产品迭代中，找到更适合于目标用户的产品迭代点，从而在下一版本中更好的改进产品，让产品真正的被用户所喜爱，这才是最重要的。
图15迭代图
四. 讨论
设计在整个券商互联网产品开发中的地位和作用，既不能忽视设计又不能把成败只寄托于设计。设计要融入和贯彻到券商互联网产品开发的全过程，也要分阶段分重点发挥其作用。设计作为一种指向商业成功的思维指导，又是一种需要整合的商业资源。
本文在设计策略研究中从设计定位、设计流程讨论互联网券商的设计。设计定位着眼于设计管理层面，设计流程着眼于设计实施层面，这两者相互依存缺一不可。国内目前的券商公司大多数是基于市场和正常发展起来的，设计驱动和技术驱动并不完全匹配券商公司的基因，设计而言，设计的力量如果要大幅度在券商公司发挥出来，就要结合互联网+，结合互联网自由、开放、连接、虚拟、合作、高速、全球化等特点与券商公司做契合。设计是基于人本身出发，设计应该作为一种资源和手段，借助互联网的平台，融入到券商公司的各个方面。技术而言，券商要结合自身数据库优势，借助以大数据为背景的人工智能发展大潮，将自身数据优势通过用户界面、户用交互等方式更加淋漓尽致地发挥。例如招商银行的摩羯智投产品，就是以技术为驱动，提出“用机器代替人，为投资者提供理财产品”的理念。
还有一个值得思考的点在于企业品牌的建立。互联网券商设计中，品牌渗透到每一个设计环节之中，但仅仅靠设计也是无法完整构建品牌形象的。品牌的建立是一个长期的过程，需要各方面一起努力，把品牌潜移默化的渗透入用户的内心当中。
参考文献
[1]韩挺.用户研究与体验设计[M].上海:上海交通大学出版社,2016.
[2]张立群.以用户为中心的产品体验创新[R].上海:上海交通大学设计科学沙龙第一期上,2013.
[3]戴力农.设计调研[M].北京:电子工业出版社,2014.
[4]HartmutEsslinger.一线之间－设计战略如何决定商业的未来[M].北京:中国人民大学出版社,2012.
[5]HelmutDegen,袁小伟.UX最佳实践－提高用户体验影响力的艺术[M].北京:机械工业出版社,2013.
[6]彭文波,万建邦,刘耀宗.修炼之道“互联网产品”从设计到运营[M].北京:清华大学出版社,2015.
[7]池田拓司.APP这样设计才好卖[M].北京:人民邮电出版社,2014.
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【信达非银|深度】东方财富、同花顺、指南针对比研究：互联网财富管理的路径差异与未来成长
摘要
基因不同引领差异化发展之路。在不同公司管理层背景影响下，东方财富、同花顺、指南针当前在互联网财富管理的各细分领域具备差异化优势。东方财富凭借证券、基金销售牌照在2015年后快速做大了金融业务的服务规模；同花顺专注于AI领域技术能力，持续扩大C端、B端的金融信息服务生态；指南针专注于数据挖掘，在赢富数据停用后开发了全赢等系列产品，服务于交易型客户，当前亦收购了证券牌照，预计加速金融业务变现。
市场β是业绩成长的共同驱动因素。历次牛市中，互联网财富管理服务商表现出股价的较强弹性，从我们复盘研究公司业绩表现来看，行情驱动下的业绩上台阶是其主因。新增投资者规模增长、投资者交易活跃度提升等因素明显抬升了公司业绩。在此影响下，互联网财富管理服务商业绩高弹性可表现为：一是基本面改善下，公司收入弹性显著高于当期指数弹性，二是规模效应下，利润弹性高于收入弹性。
从商业模式看，互联网财富管理服务商的商业模式核心能力有三，流量能力、运营能力与产品力，流量入口端增长饱和背景下，提升运营能力及产品力将有望改善长期客户经营。互联网财富管理服务商的主要商业模式可主要分为传统的互联网金融信息服务和金融牌照下的金融业务两类。一方面，东方财富、同花顺、指南针在互联网金融信息服务业的能力侧重不同造就了差异化的流量基础。另一方面，金融服务的核心在于复用公司在传统互联网金融信息服务中积累的高质量流量资源进行转化和变现，东方财富较为领先。我们判断，互联网财富管理商业模式的核心在于销售获取流量的能力、提升客户经营水平的流量运营能力和所提供产品服务的产品力。而流量入口端增长饱和，互联网理财客户内容需求旺盛背景下，提升运营能力和产品力将服务于客户经营水平提升和公司长期业绩成长性。
AIGC将有望赋能相关公司内容创造能力，提升运营能力与产品力。我们认为，AIGC可快速基于大量数据、信息给出具有逻辑的分析内容，包括趋势预测和投资建议等支持投资决策，因此在投资咨询方面具备价值。AIGC或将深度重塑互联网财富管理行业的产品力和运营能力，赋能长期客户质量提升。具体可实现的领域包括但不限于：1）利用AIGC服务知识内容创作，服务商定位将由信息获取工具转向投资专家。2）利用AIGC充分赋能智能投顾，提升用户投资体验。3）利用AIGC服务基金营销，结合客户需求优化客户资产配置。4）利用AI赋能投研的全流程等。
投资建议：经济预期向好，市场基本面向好预计提升投资者入市情绪，驱动互联网财富管理公司的流量基本面。年初至今AI主题、中特估、半导体设备等交易活跃带动市场交易量、新增投资者规模显著回升。同时，新发基金规模明显改善。我们预计随经济基本面改善，股债收益差将缩窄，市场赚钱效应有望持续演绎，为互联网财富管理再度提供跨台阶式发展机遇。
建议关注互联网财富管理服务商在以AICG内容赋能逻辑下的、服务于客户专业化内容需求提升的成长空间。我们认为AIGC概念的崛起将有望带来内容行业的深度变革，而以往具备较强数据能力、AI技术能力，且已在各自赛道具备流量能力和成熟应用场景的服务商将有望尽快实现技术落地。未来技术能力提升带动运营能力和产品力提升将有望驱动客户规模和付费意愿增长，为公司业绩提供长期成长性。建议关注同花顺、东方财富、指南针。
风险因素：相关公司AI相关技术落地进展不及预期、互联网理财客群内容消费增长不及预期、市场震荡导致投资者规模增长放缓。
目录
一、基因不同引领差异化发展之路
20世纪90年代以来，互联网金融信息服务行业经历了不同的发展阶段。1）1990-2004年，行业处于市场培育期，参与者众多，包含传统媒体、券商、IT企业出资的财经类网站和免费的金融数据服务商，主要提供简单的财经资讯。由于当时证券市场规模较小，行业提供的产品服务又以同质化的股票行情和同质化的服务为主。2）2005至2012年，股权分置改革后的证券市场快速扩容叠加互联网普及为C端客户在网上获取信息提供了基础的技术支持，网民数量快速增长带动互联网金融信息服务规模快速提升。3）2013年至今，由于网民数量稳步增长，互联网信息行业从渗透率提升下的客户增长转向客户的价值挖掘。基于不同的发展机遇，在互联网金融信息服务的各自服务领域产生了具有突出特色的互联网金融信息服务商，行业格*逐渐明晰。
1.1东方财富：web2.0助推财经信息服务起步，金融业务变现。
PC网页资讯服务逆流而上，牛市下一举突破重围。2004年，中国进入了网络门户时代，财经信息领域，金融界、和讯网、新浪财经、网易财经布*多年。但持续的熊市使很多传统门户和财经网站开始对市场失去信心，并缩减业务，而东方财富开始加大投入，2005年，“东方财富网”成立，2006年7月-2009年10月，“东方财富网”在我国所有互联网网站中日均覆盖人数指标排名逐步提高，随着2007年股票市场牛市到，东方财富超越另两大垂直财经门户网站“和讯”和“金融界”，截至2007年7月，客户覆盖能力超过包括综合门户财经频道在内的同类财经网站，成为财经领域网站平台类目中第一。
同期web2.0时代兴起，股吧形成了品牌认可。与web1.0网站单向信息发布的模式不同，web2.0更加注重交互性。web2.0网站的内容通常是用户发布的，使得用户既是网站内容的浏览者也是网站内容的制造者，这也就意味着web2.0网站为用户提供了更多参与的机会。2006年，东方财富“股吧作为“东方财富网”的频道上线，是我国网络财经信息服务业最早推出的互联网财经互动社区之一。把握web2.0发展机遇，“股吧”一战成名，其定位是“让中国股民足不出户、自由交流、甚至是表达各种情绪的交流平台”。从截至2008年的运营情况来看，股吧已经远超过其竞争对手，在股民中形成较强品牌认可。
特色服务+相互导流，成就天天基金网持续领先的流量优势。“天天基金网”作为“东方财富网”的频道于2007年3月正式上线，内容覆盖基金资讯、基金产品信息、基金每日净值、基金盘中估值、基金网上路演平台和投资者教育频道等。其“盘中估值”功能主要采用本公司自主开发的“基金盘中净值估算法模型”，监测并测算每只基金产品在证券市场交易时间内的净值变化情况，以方便基金投资者实时了解基金盘中净值情况。该模型获得了基金投资者的广泛认可。此外，“基金网上路演平台”常年举办各基金公司基金经理的网上路演活动，一方面帮助广大基金投资者了解基金产品情况，另一方面起到了引导理性投资的投资者教育的作用。天天基金网成为了广大基金投资者与基金公司之间信息沟通的有效途径。
基金+证券两大牌照实现流量变现，牌照扩张下，公司实现互联网财富管理服务商转型。1）天天基金的快速发展形成了业务变现和财富管理品牌构建的强壁垒。2012年东方财富获得第三方基金销售牌照，在此之前天天基金网已形成了一定的市场品牌和客户基础，在市场行情催化下，基金销售规模2015年达到7433亿元，基金销售收入迅速提升至24.42亿元，收入占比达到83.5%。2020年以来公募基金市场高速增长，天天基金销售保有规模再次迅速提升。截至2022年末，股票+混合基金和非货公募基金销售保有规模分别为4567亿和5845亿，在基金业协会披露前100家代销机构的第三方渠道分类中占比32%/22%，已形成较强品牌优势。
2）依托流量转化和资本补充，东财证券经纪、两融业务能力全面提升。2014年-2021年，东方财富证券的经纪、两融业务获得全面的持续增长。在持续的流量转化和多次资本补充下，代理买卖证券业务收入、代销金融产品收入、融资融券业务利息收入CAGR分别为54.2%，92.8%、104.0%，业务排名分别从75、67、84名提升至12、25、15名。受益于流量变现带来的成本端的优势，东财证券通过较低的佣金率持续抢占市场，2016年，证券业务已成为东方财富的第一大收入来源，成长性较强。当前东财证券ROE水平亦稳列券商头部。
3）充分扩张金融业务生态，打造财富管理大平台。除基金代销业务和证券业务，公司线上线下积极布*包括征信（2016年）、期货（2016年）、小额贷款（2017年）、公募基金（2018年）等金融业务，不断拓展金融牌照，丰富金融业务生态。逐步完成从门户网站到综合互联网金融信息服务平台的转型，实现从资讯信息、投资决策到投资交易的全覆盖，满足用户一站式、全方位的投资需求。未来我们预计公司有望充分受益于居民财富权益化趋势，打造互联网财富管理大平台。
1.2同花顺：券商服务系统起家，构建底层数据库服务投资者
技术能力突出，券商服务系统凭借稳定性获得市场青睐。1994年，同花顺的核心公司杭州核新软件技术有限公司成立，在1994年国债期货最火爆的时期，杭州核新凭借“龙虎榜”软件挣得第一桶金。1997年公司研发了“天网网上证券分析交易系统”，开始向券商提供网上行情交易系统，1998年中标“江苏省网上证券交易系统”。1999年公司推出基于浏览器的网上证券交易行情和委托系统和能够在普通服务器上支持2000个以上并发用户的超级主站。“5.19”行情下，短时间交易量激增，而“天网”系统承受住考验并获得客户信赖。此后，凭借稳定的交易系统，同花顺发展进入快车道。同花顺主要向证券公司提供网上行情交易系统综合解决方案。公司致力于成为国内最具竞争力的互联网金融信息服务商，为资本市场提供全面、专业、深度、独立的金融信息服务。公司依靠多年积累的专业信息技术能力和平台规模优势，通过与广大券商合作，利用自身掌握的前沿科技，和合作券商一起更好的为各类投资者尤其是广大中小投资者提供优质、专业的信息服务，为行业生态创造更多可持续发展空间。截至2022年末，公司的产品服务覆盖90%以上的证券公司。
专注AI+金融数据服务，不断提升产品力。从i问财金融搜索到i问财问答，从智能语音技术到智能助理“小花机器人”，从AI开放平台到智能语音系列产品，同花顺持续探索人工智能领域布*。技术能力方面，结合金融领域的二十多年的技术沉淀和天量级别的大数据，同花顺自主研发了语音识别技术、自然语言处理等前沿底层核心技术，还打造了面向开发者的AI开放平台。截至2022年12月31日，公司已累计获得自主研发的软件著作权435项，发明专利授权29项，非专利技术146项，形成了明显的技术领先优势。庞大的数据和流量基础可为AI模型训练赋能。公司拥有业内领先、规模庞大、历史数据丰富的数据库资源，涵盖了互联网用户数据、新闻资讯、宏观经济数据、行业经济数据、企业研究报告、企业信息、上市公司信息披露、招投标等结构化和非结构化数据，以及交易所、信息公司、**部门、科研机构、高等院校、宏观经济研究机构和专业行业数据公司等机构提供的授权数据。这些数据不仅满足了客户多样化的需求，还为公司人工智能算法训练、AI大模型训练提供了数据基础。
重点打造AI投顾平台“i问财”，探索语言大模型、AI内容生成领域应用。公司旗下的AI投顾平台“i问财”成立于2008年，是财经领域落地较为成功的自然语言、语音问答系统。产品专注于使用AI技术改进财经数据的提取、处理、分析、沉淀以及展现，将人工智能、大数据、知识图谱等信息技术和专业的投资理念相结合，打造下一代智能投顾平台，致力于为中小投资者提供专业的数据服务。
C端流量能力优势显著，带动广告引流服务强劲增长。公司定位于成为国内最具竞争力的互联网金融信息服务商，依靠多年积累的专业信息技术能力、平台规模优势与合作券商一起为各类投资者提供优质、专业的信息服务。公司的导流服务主要面向证券期货公司，根据我们统计，当前合作的券商/期货公司分别超过80/40家，2022年公司广告及互联网业务推广服务收入15.26亿元，同比+18.8%。
持牌基金销售牌照，未来增长潜力较大。2012年，同花顺获得第三方互联网基金销售牌照，多年来公司聚焦财富管理需求的满足，不断优化和充实“爱基金”平台上相关产品的品种数量。截至2022年，“爱基金”接入基金公司及证券公司194家，代销产品及资管产品17396只，资管机构及产品覆盖能力较强。
1.3指南针：以证券研究技术为核心内容，获证券牌照预计实现流量精准变现
指南针是中国最早证券分析软件开发商和证券信息服务商之一，长期致力于深挖交易型客户兴趣，以创新的研究技术辅助C端客户。指南针品牌创立于1997年，是国内首批定位向C端投资者提供证券分析和证券信息服务的服务商之一，也是全国首家赢富数据的信息服务商，和第一批获得深、沪Level2数据授权的信息运营商。公司自创立以来陆续推出了包括庄家成本分析理论、股市博弈理论、季风理论、“价值投机”原理、全赢理论在内的创新证券研究技术。基于这些证券研究技术，公司研发出包括鬼域平台、自定义指标平台、一键选股平台、资金流向平台、先锋策略平台和横向统计平台等证券分析产品，服务于网络端和移动端的C端投资者交易需求。
2015年后，公司逐步探索金融变现之路。公司长期专注于PC端软件研发、销售，金融信息服务收入占比长期位于总营收的85%以上。2015年后，公司利用已有客户资源和流量入口优势布*广告服务业务，向合作券商导流，通过在金融信息服务产品中投放广告等促销措施，吸引投资者在合作的证券公司开户、交易，从而向证券公司收取相应广告费用。
通过广告服务，公司积累了对大量客户交易行为的认知，为其之后布*证券业务打下良好基础。从公司已披露的客户交易情况来看，指南针的客户交易频率远超其他可比证券公司，其股票交易资金周转率约为其他券商客户的5倍，为公司布*证券业务打下良好基础。
2022年以来，公司积极获取证券牌照，布*证券经纪业务，流量变现可期。2022年7月21日，网信证券已完成主要股东工商变更并随后更名为“麦高证券”，指南针已逐步开展对网信证券的业务修复。从资本补充方面来看，公司亦正在2022年9月公布了募集资金不超过30亿的定增募资计划，募集资金将全部用于增资麦高证券。
1.4业绩弹性优于市场β
炒股软件指数（8841319.WI）历史上相较于沪深300和券商指数表现出更强的弹性。2014年7月底至2015年6月底，券商指数+183%，炒股软件指数/东方财富/同花顺分别+735%/+882%/+886%；2018年12月底至2019年4月底，券商指数+41%，炒股软件指数/同花顺分别+102%/+140%。
我们认为，指数表现的高弹性源于收入与利润的高弹性：1）市场行情驱动三家公司基本面向上，收入弹性强于市场弹性；从2007年、2014-2015年、2019-2020年的牛市中公司业绩表现来看，市场行情驱动下，新增投资者规模增长、投资者交易活跃度提升等因素明显驱动公司营收规模上台阶，三家公司收入弹性显著高于指数弹性，以2015年为例东方财富/同花顺/指南针营收规模增速分别为378%/443%/173%，明显高于沪深300年内最大涨幅26.4%。2）规模效应和边际获客成本下行影响下，利润弹性更强。就利润增速和收入增速的对比来看，三家公司在牛市中利润弹性明显更大，2015年，东方财富/同花顺/指南针的归母净利润同比增速分别为1015%/1483%/263%，我们判断成本、费用端相对刚性带来的规模效应是主要影响因素。
而从业务发展方向和营收结构来看，三家公司差异较大。三家公司从互联网金融信息服务到财富管理业务转型都取得了一定的进展，但整体收入结构差异较大。东方财富金融业务具备领先优势，同花顺侧重增值电信业务及向券商导流的广告业务，指南针更专注于核心产品销售，拟通过券商变现流量。
基因不同，三家公司核心人员的不同展业经历和资源积累决定了不同的发展方向。1）东方财富创始人、现任董事长沈军1993年毕业于上海交通大学，毕业后选择进入期货公司，并在《上海证券报》用“其实”作为笔名写作股评。2005年，东方财富成立，通过运用长期在财经信息领域的理解，沈君带领东方财富创立“东方财富网”、“股吧”、“天天基金”，在垂直财经互联网信息领域形成了庞大的线上客户覆盖，并赋能于其后来的金融变现，实现证券、基金等领域的财富管理完整布*。2）同花顺创始人、现任董事长及总经理易峥1993年毕业于浙江大学电机工程系，从90年代开始，即致力于对证券分析产品和证券交易系统开发，并凭借系统稳健性快速起家，逐步积累了券商客户资源。2008年起，易峥带领的同花顺开始专注于AI技术研发，不断提升研发能力与金融信息服务水平，因此亦形成了领先的B、C端客户服务能力，在金融数据信息服务领域独占鳌头。公司持续开拓广告引流服务以实现变现水平提升；3）指南针当前大股东广州展新成立于2010年7月，2011年4月至2012年1月间通过代办股份转让系统受让公司合计31.49%的股份，成为公司控股股东。十余年来公司管理层与核心技术人员基本保持稳定。总经理冷晓翔、副总经理孙鸣均毕业于清华大学计算机科学与技术系，公司核心员工技术背景与管理经验并存，为公司持续发展提供了核心动力。公司曾是金融数据信息领域的强者，赢富数据停用后，公司持续加大PC端和移动端的产品开发投入，推出全赢系列等产品，以较强的销售能力、技术能力和丰富的产品矩阵持续获得高质量的交易型客户积累。
二.由商业模式看互联网财富管理服务商的核心竞争力
2.1互联网财富管理的商业模式与三大核心能力
如前所述，从商业模式的角度看，互联网财富管理服务商的主要商业模式可主要分为传统的互联网金融信息服务和金融牌照下的金融业务两类。
2）互联网财富管理服务主要指公司在获取相关金融牌照后开展的证券、基金销售等金融业务，其核心在于复用公司在传统互联网金融信息服务中积累的高质量流量资源进行转化和变现。财务视角下，互联网财富管理服务收入可表述为：客户规模*转化率*客户资产*费率。就金融牌照获取和财富管理业务开展来说，东方财富当前已持第三方基金销售、证券、期货、公募基金、私募基金、基金托管、基金投顾等牌照，在开展财富管理业务方面具备先发优势，截至2022年，公司的证券、基金销售收入合计占比超过95%。
从商业模式角度出发，可以总结互联网财富管理服务商的核心竞争力在于销售能力、运营能力和产品力。新增客户规模背后反映的主要是公司的销售获取流量的能力，核心在于利用有效的销售手段将公域流量转化为私域流量、实现客户流量的流入；客户付费率、客户资产规模等客户经营相关指标反映公司的运营能力，核心在于以持续的投资顾问、产品顾问服务、客户维护运营服务等方式提升客户对品牌的认可，提升客户购买意愿与留存意愿；产品服务费、业务费率等与产品定价相关指标反映公司相关产品的产品力和销售策略，核心在于通过匹配客户多元配置、获取收益需求，实现用户付费和用户积累。
2.2流量端现状：入口端饱和，但互联网理财需求空间仍大
随着客户覆盖率提升和客户需求升级，我们认为，通过互联网金融信息服务获取流量增长的空间正被挤压，互联网财富管理的核心竞争力的重要性随之发生变化，传统凭借销售能力扩大规模、获取增长模式的边际效用正在下滑。
1）客户覆盖方面，入口端接近饱和，互联网理财渗透率增长水平放缓。一方面，2007-2022年，我国网民规模从2.1亿增长至10.7亿，人口覆盖率已至75.6%，同时移动端渗透率已提升至99.8%。截至2021年末，互联网理财用户数1.94亿人，网民渗透率约为18.8%，同比小幅提升1.6%。从用户规模及渗透率看，流量端增长空间下降，互联网理财或已进入存量竞争时代。
2）客户获取方面，获客成本持续增长，反映客户销售难度加大。相较于营销成本的持续增长，东方财富、同花顺的活跃客户规模进入较平稳的增长区间。以同花顺为例，2015-2022年，同花顺金融服务网周活跃用户规模从1500万人增长至1942万人，CAGR为3.76%；销售费用从0.90亿元增长至3.68亿元，CAGR为22.3%；
从抖音数据看互联网理财客户需求：内容需求增长较快。2022年抖音平台财经创作者发布超过6亿条财经相关内容，同比增长24.5%，评论超过3.5亿次、分享超过2亿次，财经内容发布和消费量明显增长，且消费侧需求增速高于供给侧。
投教类、优质专业内容收到追捧。客户理财和财经兴趣用户的具体诉求主要表现在财经新闻信息、理财知识等方面，其占比均超过1/3。此外，用户对专业度较高的权威金融媒体、金融科普达人等更加偏好，反映了用户对专业性高的产品内容更加偏好。同时，2022年抖音财经相关视频长度逐渐提升，平均市场提升了53.8%，一定程度上意味着供给端财经相关内容的深度和专业度亦在提升。
因此，在互联网客户需求升级，专业财经产品需求持续增长的情况下，对互联网财富管理服务商来说，提升产品力和运营能力正成为提升客户留存、做大客户规模的关键。
三、AIGC的应用与未来展望—“内容”重塑为重要突点
3.1AIGC有望加速内容生产领域的变革
AI技术变革的加速推进或将重塑内容产业的作业模式，实现内容生成质的突破。目前广受热议的“AIGC”实际是对此次AI技术变革的一种描述概念，即AI具备了人类社会中“内容生成概念”的能力，而不是随意生**类社会共识下无法理解的文字语句、图片、人像、视频等等。
生成式AI或将实现对内容创作的颠覆。随着生成式对抗网络（GenerativeAdversarialNetwork，GAN）等的演进及迭代，生成式AI可以延展到流程、策略、代码、蛋白质结构等多种形式，即意味着凡是可以使用数字内容形式的产业，生成式AI均可以涉及。生成式AI技术术在涉及数字内容的诸多领域实现改变及突破，具体包括：1）对内容的作业模式进行了流程再造；2）对内容质量及成本的改变，改变了交互的效果及效率。3）实际上扩大了“内容”的含义，凡是可以数字化的内容形式均为生成对象而非传统意义下媒体环境的内容。
AIGC改变了内容生产的方式，从内容-交互-流程，实现了生产方式的变革，为内容生产提供价值。流程方面，AIGC重构了作业环节的劳动力与物质分配：生产力的发展会促使新的生产关系的出现；交互方面，AIGC解决了工作过程中交流的核心矛盾：交互环节中面对文字风格、图片、视频等等无法用语言进行准确描述的环节，都可以采用快速生成的内容进行直接沟通，颠覆了沟通方式；内容方面，AIGC解决了内容创作效率的核心矛盾：环节中始终存在大量个性化的重复性工作，内容创作的门槛及成本皆源于此。AIGC可以在部分环节实现“工程化”的工作模式。
3.2同花顺在AI技术产品较为成熟，预计将深度受益于AIGC发展
在AI研究领域，同花顺为先行者。从研发投入来看，同花顺研发投入较为领先。2022年东方财富/同花顺的研发费用分别为9.36/10.67亿元，研发费用占销售收入比达7.5%/30.0%，较2018年分别增长274%/170%，CAGR39.0%/28.1%。2022年同花顺、东方财富、指南针研发人员数量分别为3196、2123、231人，同比+9.6%/+1.4%/+38.3%。
产品方面，AI技术应用成为一致共识：1）东方财富具备AI产品基础，并将AI能力建设列为2023年的首要发展方向。公司2022年已完成天天基金账户AI分析平台、金融数据AI智能化生产平台的项目建设，预计将提升相关服务的及时性和效率。公司在2022年度董事会工作报告中提出将不断加强AI能力建设，进一步强化自然语言处理、图像处理、语音识别和多模态融合技术能力，并继续深入AIGC、交互式AI等领域的研究，完善内容生态构建，增强智能运营能力，持续优化用户体验，提升公司整体服务能力。2）同花顺已掌握了较为全面的技术能力，并构建了较为全面的AI产品体系。公司在2022年持续加大了研发创新投入，加大了对机器学习、自然语言处理、智能语音、图形图像识别与处理、数字人等关键技术攻关，特别是在AI大模型、AI内容生成（AIGC）等领域的应用研究，并将相关成果运用到金融信息产品和服务中，提升用户体验和产品竞争力。3）指南针的产品研究涵盖AI智能算法要素。指南针在近期的投资者问答中提到，公司并无单独列示的AI智能业务，但多年以来公司在产品研究方面，一直坚持以金融市场的各类信息、数据为基础，利用大数据、AI等模型算法，为用户提供多种多样的辅助决策工具，这些模型的产生，以及各类因子的有效性解析等，很多都涵盖了AI智能算法的要素。
3.3预计AIGC将赋能产品力和运营能力，打开流量运营的长期空间
AIGC与理财投资的内容需求相匹配。AIGC与理财投资的契合点在于，投资者制定一项投资决策往往需要基于大量的基础研究和关联分析，其决策依据包括行业数据、企业基本面、产业发展趋势、财务数据、宏观经济、市场表现等。而AIGC可快速基于大量数据、信息给出具有逻辑的分析内容，包括趋势预测和投资建议等支持投资决策，因此在投资咨询方面具备价值。
海外已加速AIGC系统建设，立足庞大的数据基础，赋能金融信息、财富管理服务。1)3月30日，彭博发布公告称，推出为金融界打造的大型语言模型(LLM)——BloombergGPT,该大语言模型(LLM)专门针对各类金融数据进行训练，帮助彭博改进现有的金融NLP任务，如市场情绪分析、命名实体识别、新闻分类和问题回答等。彭博的数据分析师在四十多年的时间里收集和维护了运用大量金融用语的文档，开发团队据此创建了超过7000亿词例的大型训练语料库。凭借丰富的数据积累，预计将有效赋能新产品开发和使用表现。2）3月14日，OpenAI在发布GPT-4时公布了6个使用案例，其中就包括了摩根士丹利财富管理部门（MSWM）运用GPT-4来组织调动其面向客户的知识库。摩根士丹利自身拥有一个多达数十万页研报内容库，涵盖投资战略、市场研究以及分析师观点。而GPT-4有能力将所有这些内容资源，整合并解析为更可用和更易获取的展现形式。借助OpenAI的GPT-4，摩根士丹利正在推出一款由OpenAI最新技术驱动的先进聊天机器人，以在日常工作中为该行的财务顾问团队提供帮助。
我们预计AIGC将深度重塑互联网财富管理行业的产品力和运营能力，赋能长期客户质量提升。1）利用AIGC服务知识内容创作，服务商定位将由信息获取工具转向投资专家。为适应客户对专业化知识内容的诉求，我们认为，在拥有大量数据信息基础背景下，通过AIGC加持，信息资讯展示的内容多样性和丰富度将有望提升，效率也有望大幅提高。
2）利用AIGC充分赋能智能投顾，提升用户投资体验。智能投顾的主流模式是基于财富管理目标，通过深度沟通与分析，对客户进行投教、培育长期投资理念和引导理性投资，尽可能帮助客户改善长期收益。利用智能投顾辅助决策虽然不能完全取代金融知识的掌握，但能够使得大部分具有较少理财知识的用户参与到理财业务中，提升客户理财认知水平并获得较好的收益。
AIGC赋能下，我们认为通过语言大模型与泛财富客群的匹配，智能投顾服务将有望充分得到训练，服务有效性将持续提升。同花顺代表产品“i问财”是财经领域领先的自然语音、语音问答系统，公司研发的基金智能投顾产品“同花顺问财”当前可提供基于条件选基、基金诊断、今日行情、板块解读、今日机会、基金经理诊断等的整套智能投顾服务。2022年，同花顺加大了对“i问财”的投入，采用全新的语义解析方案，结合AI大模型、小样本学习等技术的应用，有效提升i问财服务效率，快速支撑业务新需求，将服务场景从财经领域扩展到通用领域，从中文场景扩展到多语言场景。2022年，公司亦正在搭建智能投资顾问平台，开发多种智能投顾产品。
3）利用AIGC服务基金营销，结合客户需求优化客户资产配置。借助AIGC的内容生产和实时对接基金数据的能力，预计将提升产品营销水平。在互联网金融产品代销领域，天天基金、同花顺已形成了较强的产品覆盖，截至2022年，天天基金共上线了152家公募基金的15768只基金产品，同花顺爱基金上线了基金及证券公司194家的基金及资管产品17396只。
4）利用AI赋能投研的全流程。结合数据能力和AI技术，赋能投研从宏观到行业到公司的全维度，提升预测结果准确性。IFIND作为同花顺公司旗下一款面向机构客户提供研究、投资决策服务的软件系统，当前已具备运用AI技术对终端赋能的能力。其AI预测模块中已包含对从宏观到公司的AI全景研究覆盖。iFinD预测模型通过EnsembleLearning(集成学习)、迁移学习、NLP等方法对公司的资产负债表、现金流表以及利润表进行未来三年的预测，并提供预测框架和主要财务指标的预测结果。同时，通过监控市场指标(包括大量高频指标)的变化，对个股财务预测结果进行更新与优化，能够做到更为高效的季频更新。
四、投资建议
经济预期、市场基本面向好预计提升投资者入市情绪，驱动互联网财富管理公司的流量基本面。年初至今AI主题、中特估、半导体设备等交易活跃带动市场交易量、新增投资者规模显著回升。同时，新发基金明显改善，我们预计随经济基本面改善，股债收益差将缩窄，市场赚钱效应有望持续演绎，为互联网财富管理提供发展机遇。
建议关注互联网财富管理服务商在以AICG内容赋能逻辑下的、服务于客户专业化内容需求提升的成长空间。我们认为AIGC概念的崛起将有望带来内容行业的深度变革，而以往具备较强数据能力、AI技术能力，且已在各自赛道具备流量能力和成熟应用场景的服务商将有望尽快实现技术落地。未来技术能力提升带动运营能力和产品力提升将有望驱动客户规模和付费意愿增长，为公司业绩提供长期成长性。建议关注同花顺、东方财富、指南针。
五、风险因素
1、相关公司AI相关技术落地进展不及预期。若AI技术落地进展不及预期，将拖慢相关服务升级，业绩实现预期。
2、互联网理财客群内容消费增长不及预期。若行业互联网理财客群内容消费需求发生边际变化，增速放缓，或将减少需求端对金融信息服务的需求。
3、市场震荡导致投资者规模增长放缓。若权益市场震荡导致投资者规模增长放缓或对相关公司获客造成不利影响。
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本文源自报告：《东方财富、同花顺、指南针对比研究：互联网财富管理的路径差异与未来成长》
报告发布时间：2023年5月14日
报告发布机构：信达证券研究开发中心
报告作者：王舫朝S1500519120002
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本周观点精华（0214-0218）丨宏观：中美货币政策分化可能进一步加剧
02/14—02/18
本周投研观点
首席分析师
18911895931
核心观点：
2月11日，央行发布2021Q4货币政策执行报告，释放了若干新的信号。
第一，确认国内经济面临“三重压力”，海外通胀和主要发达经济体宏观政策转向是两大风险点。“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力源自去年中央经济工作会议的表述，随后稳经济在政策制定中的权重大幅上升，2021年最终实现了“较高增长、较低通胀、较多就业”。但疫情仍抑制消费需求，“部分领域投资（主要指房地产）尚在探底”。海外通胀爆表可能导致美联储等更快的政策转向，增加经济金融风险。
第二，坚持稳字当头、稳中求进，强化“着力稳定宏观经济大盘”定调。前半句延续了Q3的政策总基调，后半句的提法与去年12月政治局会议一致，是为了应对经济下行压力的新形势。此外央行指出要“加大跨周期调节力度”，表述更加积极，稳增长政策将持续发力。
第三，重提不搞“大水漫灌”，货币政策工具总量和结构功能并重。2021年10月以来社融企稳回升，今年1月金融数据超预期，宽货币向宽信用的传导正逐步畅通。央行调控目标在于，总量上充足发力，社融增速回升有必要也还有空间；结构上精准发力，加大对重点领域和薄弱环节的支持力度；节奏上靠前发力，前瞻操作，走在市场曲线的前面。
第四，信贷总量增长的稳定性增强，企业融资成本明显下降。央行关于信贷增长的表述更加积极，“有力扩大贷款投放，增强信贷总量增长的稳定性”，“加大金融对实体经济的支持力度”，“引导金融机构继续增加首贷、续贷、信用贷”等。2021年企业贷款加权平均利率4.61%，改革开放后最低，金融进一步让利实体有利于修复融资需求、支持经济更快恢复增长。
第五，稳杠杆取得显著成效，为未来货币政策创造了空间。2021年宏观杠杆率272.5%，比去年末低7.7个百分点，已连续5个季度下降。今年1月央行发布会上已提前吹过风，表示“杠杆越低未来货币政策空间越大”。未来宏观杠杆率有望继续保持稳定，意味着政策宽松空间存续。
第六，汇率“以我为主”，中美货币政策分化可能进一步加剧。Q4央行将“以我为主”的位置调整至汇率部分，当前中美利差接近90bp，处于80-100bp的较舒适区间，人民币汇率仍维持在6.4以下的高位，处在相对安全位置。短期看央行更加注重保持货币政策的独立性，理论上仍然存在进一步降息的空间。长期看汇率的支撑减弱、中美利差趋于进一步收窄，将对国内货币政策形成制约。
第七，金融防风险取得重要成果，为金融继续支持实体留出了更多余地。一是专栏3我国宏观杠杆率保持基本稳定；二是专栏4银行业金融机构开展气候风险敏感性压力测试，整体资本充足率在不同压力情景下均能满足监管要求；三是专栏6防范化解重大金融风险取得重要成果，Q3全国4400余家参评机构中，4002家机构评级处于安全边界内。金融体系健康、稳定有利于提质增效服务实体经济，也为进一步让利留出了更多余地。
※核心观点：
中美货币政策分化可能进一步加剧。
首席分析师
13585643916
核心观点：
大势研判：上周公布的信贷和社融数据均超市场一致预期，这是去年中央经济工作会议以来，稳增长政策不断推进的又一有力证据。但是为何股市越稳越弱？我们认为，由于稳增长的初期，企业的当期利润一般都不太好，所以估值特别重要。相比历史上的稳增长，这一次全A（非金融石油石化）的PB更高，当下PB为2.7倍，2008年底、2014年中、2018年Q4，A股整体均跌破了2倍PB，整体估值没有达到极值，股市就很难摆脱盈利的影响。战略上，2022年将会是压缩版的2018-2019，上半年类似2018，下半年类似2019。春节后出现的反弹是战术性反弹，主要催化剂是“稳增长政策推进+业绩空窗期+超跌反弹”，乐观情形下，反弹能持续到两会。
行业配置：稳增长相关的低估值板块，还将持续产生超额收益。回顾2014年Q2-Q4、2018年Q3-Q4，不管稳增长效果如何，稳增长后的半年内，基建、房地产、银行等均有超额收益。2月指数将会有月度反弹，反弹期间调整较多的成长股也会有所表现，不过大概率是月度的超跌反弹。整体上半年偏价值，核心选股逻辑关注估值，下半年成长风格才有可能回归。配置建议：（1）在经济下行的中后段，金融地产建筑等板块进可攻退可守，稳增长政策带来的比较优势一般能持续半年，可以持续超配到2022年Q2；（2）军工、酒店、航空等行业供需周期独立，2022年可以全年关注。酒店和航空的表现符合预期，军工由于市场风格和业绩预告的问题，调整幅度较大，但不改变大逻辑，依然建议关注。
※核心观点：
2月的反弹还在途中。
首席分析师
18817583889
核心观点：
节后国内债券市场明显走弱。周初受到春节假期海外紧缩预期的影响，市场情绪受到了一定的冲击，而周四公布的1月社融与信贷数据均好于预期，使得利率进一步上行，截止周五10年期国债收益率达到了2.79%，单周上行近9BP，由于资金面转松1年期利率维持平稳，但3-5年的品种上行幅度更大。
节后首周央行大规模回笼流动性，但在月初资金需求小、节后现金大规模回流等因素影响下，资金面整体维持宽松态势。节后首周质押式回购规模快速回升，全周日均成交规模高于1月均值。尽管央行持续净回笼，但由于月初资金需求较小，银行融出规模仍持续增加，叠加跨节后其他非银资金融入需求持续下滑，证券公司下半周也开始减少正回购，资金缺口在节后降至中性水平附近，资金面逐步转松。下周公开市场到期、缴款、缴准规模不大，叠加现金回流仍将继续补充流动性，预计央行重回100亿逆回购、等额续做MLF概率大。
节后首周，我们跟踪的中长期纯债基金久期中位数震荡下行至2.28，处于2019年以来17.4%分位数水平；而市场离散指数进一步上升至0.31，处于2019年以来约49.8%分位数，市场分歧已接近中性水平。
1月金融数据的超预期主要受到了信贷与债券融资高增的推动，信贷高增主要仍是企业短贷推动，居民信贷仍然乏力，企业中长期贷款回升存在季节性因素影响，财政支出意愿增强，M2增速改善幅度大于社融，M2-M1剪刀差仍在扩大。在1月央行数据通稿中，我们发现央行特别强调1月信贷增量为单月统计高点，但有趣的是，央行在上一个单月统计2021年1月并没有这样的表态，足见央行对于当前信用扩张的重视。而本周公布的央行四季度货币政策执行报告基本延续了中央经济工作会议的精神，将稳定信贷扩张放在了更重要的位置上，货币政策将进入短期的观察期，但在央行希望扭转信用紧缩预期、主动扩张信用的阶段，货币环境一般整体仍然也是放松的。此外，由于1月信贷的高增还是受到了一定的季节性因素影响，叠加居民信贷的回落显示地产链条仍在收缩的过程中。因此，我们认为社融数据的高增无疑是利空于债券的，且在数据的真空期这也造成了市场的较大调整，但还不足以将其视为债券市场牛熊转换的拐点，短期市场可能仍然维持震荡格局。但是我们仍然需要在战略上重视数据的改善，后续观察年后复工的进展，预计当前市场的主要矛盾在3月或将进一步明朗。
※核心观点：
1月社融大幅走强拖累债市但市场矛盾明朗尚需时日短期利率料将维持震荡。
金工
于明明
首席分析师
18616021459
核心观点：
市场回顾：本周市场各指数涨跌不一，涨跌幅排名前五的行业分别为煤炭、消费者服务、石油石化、综合金融、建筑，收益率分别为13.95%、8.21%、8.02%、7.69%、7.32%；涨跌幅排名靠后的行业分别为电力设备及新能源、电子、医药、机械、汽车。
基金市场与仓位分布：本周偏股主动型基金的净值涨跌幅平均值为-1.34%，普通股票型基金的权益仓位有所上升，偏股混合型以及配置型基金的权益仓位均小幅下降。从持股市值加权平均值来看，偏股主动型基金的平均仓位为89.17%。其中，普通股票型基金的平均仓位约90.67%（较上周上升0.11%），偏股混合型基金的平均仓位约89.6%（较上周下降0.11%），配置型基金的平均仓位约87.75%（较上周下降0.14%）。
风格仓位：主动偏股型基金成长仓位62.48%（较上周下降0.23%），价值仓位37.52%（较上周上升0.23%）。
行业配置：本周配置比例上调较多的行业有电子、电力设备及新能源、通信、房地产、机械，配比下调较多的行业有医药、基础化工、综合、汽车、建筑。
股票型ETF：本期ETF股票型基金资金净流入53.02亿元，资金净流入主要来自消费行业ETF和周期制造行业ETF、TMT行业ETF。宽基ETF方面，本周净流入3.99亿元，规模达到4570.97亿元。其中，净流入较多的产品为科创50ETF、创业板ETF易方达。行业ETF方面，本周消费行业ETF和周期制造行业ETF、TMT行业ETF呈资金净流入，净流入金额分别9.76亿元、33.19亿元、15.65亿元。风格ETF方面，本周风格指数ETF资金净流入2.40亿元；主题相关ETF资金净流入6.09亿元。
境内新成立与新发行基金：本期境内新成立基金数量共计19只，分别是分别是股票型基金2只、混合型基金13只、债券型基金3只、FOF基金1只。发行总份额69.77亿元，其中，嘉实添惠一年持有A、东方红招瑞甄选18个月持有A、广发睿恒进取一年持有A、华宝中证港股通互联网ETF等贡献较大份额。本期境内新发行22只基金，分别是股票型4只，混合型16只、债券型2只。
※核心观点：
春节后首周基金发行遇冷，股票型ETF资金净流入，权益基金仓位整体小幅下降。
非银&中小盘
首席分析师
13811400858
核心观点：
1月社融数据大超预期，维持对券商板块强烈推荐。首先，经济刺激带来的货币宽松，进而传导到信用宽松，从而实现经济改善是券商行情的决定性因素。从历史行情回顾来看，除2006.11股权分置改革带来的大牛市外，几次券商行情：2008年底四万亿、2014年下半年“三期叠加”纠偏“钱荒”，全面降息降准、2018年底中小企业融资难信用扩张、2020年4月份社融超预期后“银证混业传闻”带动行情发酵，都是经济刺激见成效后的产物。同时我们也要对比区别，相对于2018年前的“大水漫灌”，近两年来的“精准滴灌”成为主流。如果考虑到房地产政策的相关松动，我们更倾向于把当下时点对比成强于2020年疫情初期的稳增长，弱于2014年的全面流动性宽松。但券商行情一触即发！其次，标的选择上，无论是传统券商还是互联网券商，旗帜性个股中信、东财都分别受配股和转债压制，处在个股低点并面临着压制解除，有动力带领整个板块反弹。最近与市场交流，大家对财富管理逻辑出现动摇，认为行情影响了基金发行，从而打破了券商财富管理逻辑。但我们认为财富管理两条主线，一是券商作为公募基金影子股，如果对比美国80年代众多共同基金动辄十几二十倍的涨幅，当下控股券商仍然空间很大；二是渠道端，短期热门赛道基金发行遇冷并不能阻挡资金入市的洪流。同时，全面注册制下，投行也将贡献相当业绩。建议投资者抓住剩下不多的左侧窗口期布局券商板块。保险板块本周反弹，我们认为仍然有望随“疫情修复”板块继续修复估值。代理人活动率提升、利率短期有望上行是上涨主要逻辑，负债端长期仍有压力短期无法证伪，投资者可以短期关注。
※相关标的：
中信、东财、广发、东方、长城、浙商、太保、新华等。
医药
周平
首席分析师
15310622991
核心观点：
（1）疫苗：国内外新冠疫苗供不应求，各家供应企业均在满负荷生产，净利润将大幅度增长，建议关注智飞生物、康泰生物、康希诺等；
（2）医药消费：渗透率低且消费持续升级，建议关注爱尔眼科、欧普康视、片仔癀、长春高新、爱美客、我武生物等；
（3）CXO：行业景气度高，订单供不应求，持续扩张产能，未来5年增长确定。建议关注药明康德、药明生物、泰格医药、博腾股份等。
风险提示：布局高景气行业，规避医保降价风险。
※相关标的：
药明康德、药明生物、泰格医药、博腾股份。
食品饮料
首席分析师
13392190215
核心观点：
食品饮料2021Q4基金重仓分析
结论：竞争格局稳定、商业模式突出的白酒持仓稳定，高估值部分减仓，低估值或有激励催化略加仓。春节后的估值回调并未预料，然而当前回款、动销情况并未展现出需求不足，乃至库存风险等问题，白酒仍值得重配。竞争格局稳定，剩者为王的乳制品、啤酒龙头持仓重，华润啤酒、青岛啤酒加仓多。调味品海天减仓、安琪加仓。小食品减仓多，疫情不确定性引发风险偏好收缩，考虑到估值已处于偏低位置，且筹码结构重新打散，预计会先后迎来不错的投资机会。
整体来看食品饮料持仓占比变化不大，吃的不如喝的，吃的减仓明显。机构持仓总市值3.7万亿，食品饮料持仓市值5456亿，持仓占比15%。结构看，Top1-4“茅五泸汾”持仓占比70%，环比略有提升。Top1-10占比90%，伊利超洋河位列第五，洋河、古井、酒鬼紧随次序不变。百润从第9名滑落至第12。润啤稳定，青啤进前10。
白酒板块持仓4556亿，持仓占食饮板块83.5%，环比略提升。食饮板块约等于白酒板块可见一斑，在白酒格局和商业模式面前，食品持仓的机会成本不可谓不高。茅、五、泸、汾几乎标配，老窖加仓明显，激励助推，五粮液略有减仓，市场对管理层变动预期有些波动，洋河、古井地位稳固。口子窖、舍得明显加仓，低估值的二线品种受到重视。今世缘持仓因股价推动上涨9亿。汾酒、洋河、古井、酒鬼减仓较多，部分高估值适当减仓；迎驾、水井减仓明显。
吃的不如喝的，喝的不如上瘾的。伊利重仓332亿位列第五。啤酒三杰“润啤、青岛、重啤”重仓257亿，位列第10位前后。调味品（海天和安琪）持仓76亿，海天略降，安琪加仓明显。食品减仓明显，安井、绝味滑落至20位左右，妙可蓝多大幅减仓跌出Top20。
20名之外加仓较多是双汇、洽洽、东鹏、农夫、榨菜、中炬、汤臣、三全、甘源等。其中加仓较多还跌了的有：东鹏、万洲国际等。减仓较多的是顺鑫、颐海、上海梅林、周黑鸭、露露、立高、桃李、巴比等。
※相关标的：
贵州茅台、舍得酒业、甘源食品、五粮液、山西汾酒、酒鬼酒、安琪酵母、安井食品、绝味食品、东鹏饮料、盐津铺子、周黑鸭、立高食品、千味央厨等。
纺服
汲肖飞
首席分析师
13798225863
核心观点：
（1）新疆棉事件利好国货服装品牌崛起。近期国外抵制新疆棉对纺织板块有一定压力，主要客户国际品牌受影响销售有所下滑，且订单可能会向海外转移。下游方面我们认为未来是国产服装品牌崛起的黄金期，新疆棉事件催化这一进程，一方面居民国民自信心提升、认可度高，另一方面消费品品牌也不断修炼内功，提升质量满足需求，营销、渠道等与国际品牌差距缩小。
（2）21年淘系线上品牌表现分化，珀莱雅、贝泰妮、华熙生物等公司旗下品牌表现优异：1)薇诺娜21年淘系全网实现gmv为34亿，同增51%，电商旺季拉动全年销售；2）珀莱雅+彩棠21年淘系全网实现gmv为32亿，同增33%，考虑抖音渠道放量，电商高景气度可期；3)润百颜、夸迪、肌活、米蓓尔21年淘系全网实现gmv为26亿元，同增97%，维持高景气度；4）玉泽、佰草集21年淘系全网同增分别为11%/6%，增长质量更高。总体上，细分赛道国货品牌加大研发投入，夯实产品基础，在流量红利放缓下淘系表现依然好于行业。
※相关标的：
重点把握二条主线：结合未来国产品牌崛起和可选消费修复的趋势，建议关注森马、比音、罗莱，运动领域建议关注安踏、李宁；
二是化妆品保持较高景气度，国货品牌不断加强研发夯实产品基础，新兴渠道布局有章展现先发优势，功效性赛道国货品牌优势突出，建议关注珀莱雅、贝泰妮、华熙生物、上海家化、鲁商发展。
家电
首席分析师
13656717902
核心观点：
开年以来家电销售总体呈低迷状态，仍需静待市场需求回暖。另一方面，受大宗商品原材料价格居高不下和产品结构高端化等影响，家电产品均价进一步提升。据奥维云网1.1~2.6年累计数据，冰箱、洗衣机、空调等大白电线下销额同比-21%、-26%、-25%，均价分别同比+746、+362、+290元；线上销额同比-6%、-8%、-21%，均价分别同比+108、+70、+223元。油烟机、燃气灶、消毒柜等传统厨房大电线上线下销售也均呈现销额下滑趋势。集成灶、干衣机等低渗透率高成长性赛道则能更好地抵御终端需求不振、原材料成本上升的风险，开年以来线上销额同比+6%、+137%，线下销额同比+32%、+21%。
因春节错位，置办家电年货需求较去年提前，1月厨房小家电龙头销售情况同比明显向好。京东平台1月美的、九阳、苏泊尔厨房小电销售额分别+21%、+75%、+59%；小熊、摩飞、北鼎等长尾小家电品牌销售额分别同比+27%、+47%、+44%。清洁电器、个护按摩、智能投影等赛道1月延续高景气度，科沃斯、添可、石头京东1月销额分别同比+113%、+85%、+123%，倍轻松、极米科技销额分别同比+145%、+37%。极米将于2月17日发布首款100寸4K三色激光电视：极米A3，主动对标OLED，释放积极发力激光电视领域信号。
※相关标的：
（1）制造价值重估：重点关注制造力外溢的细分零部件龙头企业三花智控、盾安环境、德业股份、东方电热、星帅尔，关注率先向分布式光伏迈进的整机企业创维集团、在B端业务如医疗器械、新能源车、光伏储能等领先布局的美的集团、格力电器等。
（2）消费估值、基本面探底修复，挖掘有Alpha的企业和新赛道：关注修复弹性较好的厨卫、小电、白电板块龙头，关注老板电器、新宝股份、小熊电器、格力电器、美的集团；持续看好新兴赛道成长机会，积极关注行业龙头浙江美大、火星人、亿田智能；扫地机器人方面，积极关注全球化布局的科沃斯、石头科技；智能投影及激光电视积极关注极米科技、海信视像；推荐便携式按摩器龙头倍轻松；重点关注智能卫浴企业瑞尔特。
社服&零售
范欣悦
首席分析师
15201927096
核心观点：
从旅游数据来看，今年春节假期国内旅游出游大概2.5亿人次，相比去年减少了2%，恢复到19年同期的大概74%。国内旅游收入2,892亿元，同比减少3.9%，恢复到19年同期的56%。今年的春节旅游情况比去年还差，主要是因为在春节前疫情出现了一些点状爆发，部分地区也是加强了疫情管控，比如浙江、河北、云南等省份暂停了跨省旅游。因此中远途的旅游需求其实没能充分释放。根据百度热搜提供的春节假期的大数据显示，周边游占春节旅游出行大概70%的比例，相比去年提升了15个点。
从旅游的特点来看，冬奥会的举办掀起了冰雪旅游的一个热潮，也让东北的旅游市场不断升温。比如万科松花湖度假区滑雪场的客流同比增长大概72%，长白山万达国际度假区滑雪场的客流大概同比增长351%，都是非常快的一个增长。根据携程的数据来看，春节期间，以东北三省为目的地的机票预定