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【黑猫股份|研究报告：炭黑盈利逐步修复，布局新能源上游材料提升综合实力】-国信证券

  国信证券化工团队

【黑猫股份报告】国内炭黑龙头企业，涨价业绩弹性较大

报告摘要

事项：

3月以来，炭黑市场价格持续上涨，不断突破历史新高，当前N330主流市场价约10100-10500元/吨。

国信化工观点：

1）黑猫股份作为炭黑行业龙头公司，受益于炭黑涨价，业绩具有比较大的弹性；

2）我们判断炭黑未来有望维持较高景气度，利润水平有望维持在合理区间；

3）公司布局新能源上游材料，包括导电炭黑、碳纳米管、PVDF等，整体实力有望不断提升。预计公司22-24年归母净利润为2.83/5.95/8.52亿，EPS为0.38/0.80/1.14元/股，对应当前PE为23/11/8x，首次覆盖给与“增持”评级。

风险提示：

公司在建项目不达预期；原材料煤焦油涨价超预期；下游轮胎行业需求复苏不达预期等。

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公司为国内炭黑龙头标的，炭黑价格弹性大

从历史业绩上看，公司受炭黑周期影响较大。17-18年受国内供给侧改革的影响，炭黑行业淘汰许多落后产能，推动龙头企业的利润增长，因此公司在这两年维持了比较好的业绩。但是到了19年，随着下游轮胎需求的低迷，炭黑表观消费量出现了明显的下滑，行业利润出现了亏损，公司在这种行情下也难以幸免。20年叠加疫情因素与能源价格下跌的影响，公司收入端继续下滑，但是随着下游轮胎行业的景气逐步复苏以及环保因素带来的供给收缩，炭黑盈利能力有所恢复。2021年受益于国内疫情的好转以及轮胎行业景气度的持续提升，公司经营业绩有了显著的提升，但是进入四季度以来北方地区叠加冬奥会、重污染天气预警限产等因素影响，导致炭黑开工率有所下滑，以及在能源价格高企下，炭黑成本压力持续增加，到22年一季度整体市场表现不佳。预计今年2季度开始随着炭黑外需的增长以及内需的修复，公司盈利有望逐步回归合理区间。

我们按照85%的开工率测算不同煤焦油成本及炭黑价格下的业绩弹性。炭黑价格每涨1000元/吨，带动业绩增长约6亿元；煤焦油价格每涨1000元/吨，带动利润下滑约11亿元。当前炭黑价格已经超过10000元/吨，煤焦油价格也在5000元/吨上方，预计公司全年盈利仍然可观。

20-21年期间，公司成功推出两期股权激励计划，首期对公司董事、高级管理人员、核心管理人员及核心骨干员工等不超过122人授予1773万股股份，授予价格为2.5元/股；第二期股权激励计划对中层管理人员及核心骨干员工68人授予332.6万股股份，授予价格为3.84元/股。业绩考核目标为：21-23年净资产收益率不低于6.2%/7%9%，且不低于同行业对标企业75分位值水平；以2017-2019年净利润的三年均值1.93亿元为基础，21-23年净利润增长率不低于10%/50%/125%，即2.12/2.89/4.34亿，且不低于同行业对标企业75分位值水平；21-23年主营业务收入占营业收入比重不低于90%。

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炭黑短期供需紧张，长期看景气有望维持较高位置

（1）供给端：受能耗政策影响，未来炭黑产能扩张受限

炭黑按用途可分为橡胶用炭黑、色素用炭黑、导电炭黑和专用炭黑等，其中超过90%用来制作橡胶制品。橡胶制品中，70%左右的炭黑被用来制造各种类型的轮胎，如汽车轮胎、拖拉机轮胎、飞机轮胎、自行车胎、电动车胎等；其余被用来制造其他橡胶制品，如胶管、胶带、胶鞋等。非橡胶制品中，炭黑主要用来生产油墨、涂料、塑料、合成革、导电剂等。炭黑表观消费量在2021年有大幅增长，主要受下游轮胎市场需求回暖以及工业品需求随着疫情好转而复苏导致。

全球轮胎行业已步入稳定增长期，2011年-2021年全球轮胎销量CAGR为1.53%。2020年受疫情影响，全球轮胎总销量同比下降了大约12%至15.77亿条，但是从2020年下半年开始，随着海外疫情得到一定程度的控制，全球轮胎市场需求开始回暖。

2021年无论是国内还是国外，轮胎销量都有所回暖。乘用车胎方面，2021年全球销量相比2020年有了较大的增长，从全年的数据看，配套胎增速约2%，替换胎增速约11%。商用车胎方面，中国市场自国六新政实施之后，商用车销量便出现断崖式下滑，带动全球商用车配套产量下滑2%，而配套胎实现7%增速。

轮胎销售量跟汽车保有量与新车销量息息相关，一般而言，汽车换胎存在刚性需求，一般家用汽车行驶4-5年或特定公里数后需要进行更换，因此随着汽车保有量的增长，轮胎替换市场的规模也在不断扩大；而配套市场则随着新车的销量变化而变化。

随着经济发展，国内汽车保有量在逐步提升，但是新车市场波动比较大。据公安部统计，2021年全国机动车保有量达3.95亿辆，增长6.32%。其中汽车3.02亿辆；全国新注册登记机动车3674万辆，增长10.38%。未来随着国内汽车保有量的提升，轮胎替换市场规模还将继续扩大；随着新车销售市场的回暖，轮胎配套市场情况也有望不断好转。

新车销量方面，新能源汽车将引领未来发展方向。2021年全国新能源汽车保有量达784万辆，增长59.25%；新注册登记新能源汽车295万辆，增长151.61%，新能源汽车呈高速增长态势有望不断带动国内整体新车销量的提升。

俄乌战争对欧洲炭黑供应造成了巨大影响。乌克兰的炭黑供应运输道路因战争遭到破坏，从俄罗斯、白俄罗斯的炭黑出口因经济制裁而受阻。欧洲炭黑总产能约有54％来自于俄罗斯、乌克兰和白俄罗斯，因此俄乌战争势必会导致欧洲地区的炭黑供应受到严重冲击。

从全球的供给上看，2020年世界炭黑供应国中，俄罗斯占比7.29%左右，位列第三，而其生产的炭黑半数以上用于出口，因此如果切断其炭黑出口，对于全球的供应也是会造成非常大的影响。从俄罗斯的出口对象上看，其主要出口地区为欧洲，出口比例占到54%，加上出口美国的5%，整体上俄罗斯约有59%的出口将受到影响。

因此面对欧洲炭黑的短缺，中国作为全球最大的炭黑生产国，必然是众多欧洲轮胎企业的首选。历史数据看，中国绝大多数炭黑都是出口到东南亚一带，对于欧洲出口极少，主要原因在于中国炭黑出口到欧洲价格上并不具备竞争力。但从3月份开始我国出口欧洲订单增长较为明显，除了明显的供需变化外，另一方面在高油价下，海外FCC油工艺生产的炭黑成本也在大幅上涨，因此中国的炭黑竞争力得到了显著加强。从出口数据中明显看出，波兰、德国、匈牙利等国炭黑缺口较大，我国炭黑对其出口量增加明显。

（4）总结：炭黑未来有望维持较高景气度

综合供需和出口情况，我们预计随着下游需求的逐步修复，以及供给上的趋紧，炭黑产业有望在十四五期间维持比较高的行业景气度。假设未来轮胎行业回暖带动炭黑需求回归5%的合理增速水平，进出口情况保持稳定的情况下，预计炭黑产量有望保持4%以上的增速，从开工率上看，也比前几年有较为明显的提升，因此我们判断炭黑行业在未来几年仍然可以保持较高的景气度，整体利润水平有望维持在合理区间。

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公司于2017年开始布局特种炭黑，目前具备特种炭黑产能13万吨，主要应用在非橡胶特种炭黑领域，包括导电炭黑、涂料炭黑、油墨炭黑等，其中导电炭黑约1万吨。2021年公司收购安徽黑钰，成立安徽黑猫，拓展颜料炭黑领域。黑钰在颜料炭黑行业享有广泛的国际影响力，产品销售遍及全球近70个多数国家和地区，市场占有率稳居全球颜料炭黑厂商前列，带动黑猫综合竞争力更上一层楼。未来公司将紧抓新能源产业发展契机，积极布局锂电池级导电炭黑、碳纳米管、PVDF等。

1）导电炭黑

导电炭黑下游主要有电缆屏蔽料、导电色母、锂电池领域等，其中导电炭黑在锂电池中作为一种辅材，主要添加在电池正极和负极，提升导电性能，随着动力电池、消费电池、储能电池等未来出货量增长，预计锂电领域的导电炭黑需求也将相应增长。

目前市场上比较常见导电炭黑品类有SuperP、乙炔黑和科琴黑。从主要的参数上看，油的吸附值（OAN）越大，表示炭黑结构度越高，容易形成难以破坏的导电网络通道。但同时OAN值高的导电炭黑对聚合物粘结剂、液态和聚合物电解质的吸附能力比较强，会导致分散性较差。从导电性上看，目前科琴黑导电率最好的品种，但价格也是最贵，只有高端锂离子电池会采用科琴黑，一般锂离子电池都会选择比较便宜的SuperP等产品。

导电炭黑应用于锂离子电池的技术，被外资巨头垄断，当前能够将导电炭黑用于锂离子电池中的有美国的卡博特、法国的益瑞石等，当前我国企业还没有大规模的将导电炭黑用于锂离子电池中。针对国内市场的空缺，国内也有部分企业正处于研发阶段，未来国内导电炭黑用于锂离子电池有望迎来突破。

从全球导电炭黑市场规模来看，2021年市场产能规模约3.2万吨，到2025年随着各大厂商的扩产预计产能将达到10万吨左右。2021年中国导电炭黑行业需求量为1.64万吨，同比增长76.34%，预计2022年中国市场保持高速增长，需求量有望达到需求量达到2.86万吨。

2）碳纳米管

公司将以黑猫高材为主体，投资新建“年产5000吨碳纳米管粉体及配套产业一体化项目”，项目预计投资总额约68,000万元，分三期建设，其中一期建设500吨/年碳纳米管粉体产能，预计2022年底建成投产；二期建设2500吨/年碳纳米管粉体产能，预计2024年底建成投产；三期建设2000吨/年碳纳米管粉体产能，预计2026年底建成投产。碳纳米管又称巴基管，英文简称CNT，是由单层或多层的石墨烯层围绕中心轴按一定的螺旋角卷曲而成一维量子材料。碳纳米管的长径比、碳纯度作为影响导电性的两个核心指标，直接决定了碳纳米管的产品性能，碳纳米管管径越细，长度越长，导电性能越好。相比其他导电剂，碳纳米管的导电性优异、添加量小，但缺点是价格高、分散困难。

从市场情况来看，全球碳纳米管粉体/浆料市场需求持续提升。据GGII数据，2021年全球碳纳米管粉体需求量为0.4万吨，碳纳米管浆料需求量为9万吨。预计到2025年全球市场需求量将分别达到2.4万吨/59万吨。从市场规模来看，2021年全球碳纳米管粉体市场规模为9亿元，碳纳米管浆料市场规模为35亿元。预计2025年市场规模将分别达到60/224亿元。

下游锂电池市场主要包括磷酸铁锂电池和三元电池。CNT能够全方位提高磷酸铁锂电池性能，特别是增强正极和集流体表面导电性，减少电子在电极局部的极化，加快电子迁移，改善倍率性能。根据GGII数据，2021年全球磷酸铁锂电池碳纳米管浆料需求量为5万吨，市场规模达到18亿元，预计到2025年需求量将达到39万吨，市场规模达到150亿元。从全球三元电池市场来看，2021年全球三元电池碳纳米管浆料需求量为3.2万吨，市场规模达到13亿元，预计到2025年需求量将达到16.6万吨，市场规模达到63亿元。

从国内导电剂结构情况来看，2021年中国新型导电剂浆料市场总规模达到9.8万吨，同比2020年增长61.5%，其中碳纳米管占比79.6%。而在动力电池导电剂结构中，由于炭黑价格便宜，市场应用目前最为广泛，碳纳米管占比为27%。2021年中国动力电池市场仍以炭黑为主，以碳纳米管为代表的新型导电剂市场份额快速提升。随着动力电池高镍化以及硅碳使用量的提升，加之市场对快充技术的推广与应用的加快，碳纳米管产品的渗透率有望进一步提升。

从给国内市场来看，在高能量密度锂电需求的带动下，碳纳米管导电浆料出货量将保持高增长趋势。根据GGII，2021年我国碳纳米管导电浆料出货量为7.8万吨，同比增长62.5%，2016-2021年出货量年复合增长率为41%。预计未来五年中国碳纳米管导电浆料市场销量将保持高增长的趋势，到2025年，中国碳纳米管导电浆料出货量将突破32万吨。

目前全球碳纳米管生产企业有：天奈科技，LG化学，卡博特，青岛昊鑫等，其中天奈科技是目前全球最大的碳纳米管生产企业。目前碳纳米管导电浆料生产企业主要集中在国内，国外则主要掌握性价比更高的炭黑类导电剂，但由于碳纳米管导电性能优异以及成本性价比提速，国外企业也开始加速布局CNT。

3）PVDF 

公司同联创股份、西南电力、天津电力与乌海市人民政府签署《投资框架协议书》，拟在乌海市高新技术产业开发区低碳产业园投资建设5万吨/年PVDF产业链及0.6GW配套绿电项目。其中5万吨/年PVDF产业链项目，由公司与联创股份成立合资公司来做。聚偏氟乙烯（PVDF）是VDF的均聚物或少量改性单体和VDF的共聚物，属于可熔融加工氟树脂，是市场规模仅次于PTFE的第二大氟树脂。PVDF的推荐使用温度为-60℃-150℃，具有良好的抗化学腐蚀、抗水解、抗紫外线性能，机械强度优于其他氟树脂。PVDF主要应用于涂料、线缆护套、锂电池、石油化工和输油管、水处理膜、光伏组件背板等领域。 

PVDF在锂电池中用途较广，在粘结剂、分散剂、电解质、隔膜涂层、隔膜、电解质中均有应用，主要作为主流正极粘结剂材料使用。锂电池制造过程中的制浆，是将正负极活性物质粉体、导电剂粉体、粘结剂和助剂均匀分散于溶剂中形成稳定悬浮液的过程。浆料的分散体系分为油性体系和水性体系，油性体系常使用PVDF作为粘结剂和分散剂。电池电极由活性材料、粘结剂、集流体和导电剂组成，粘结剂的作用是将活性物质粉体粘结起来，增强电极活性材料与导电剂、集流体之间的电子接触，更好地稳定极片结构。PVDF粘结剂具有良好的热力学、电化学性能和机械性能，为目前最常用、最主流的锂电池粘结剂，其他常见粘结剂包括SBR、CMC、PAA、PAN等。悬浮聚合PVDF的溶胀特性更好，熔点更高，更适合作为正极粘结剂使用，短期内PVDF作为主流正极粘结剂的地位难以被撼动，其他粘结剂商业化还有很长的路要走。此外，PVDF还可以为优秀的隔膜材料，既可用于隔膜涂层，也可作为隔膜材料。

锂电池级PVDF对于产品纯度、分子量要求更高，工艺更加复杂，生产存在一定壁垒。在全球新能源车迅猛发展的背景下，锂电池对PVDF树脂的用量急剧增加。然而，PVDF及配套R142b项目扩产建设、审批周期较长，同时，转产需要对设备进行技改，包括引发剂、设备条件、温度及压力等方面均需要调整。据氟化工数据，PVDF树脂的扩产周期约2-3年，产能增速严重滞后于锂电池需求增速。受下游需求增加驱动，国产PVDF供给快速扩张。早期，仅外企掌握锂电池级PVDF的生产工艺，且对国内企业采取技术封锁。从几年前开始，国内企业逐渐掌握生产工艺，产品质量随时间提高，成功打入下游市场，目前国产锂电池级PVDF在低端领域用量较大。随着PVDF下游需求持续增长，国产产品质量进一步提升，PVDF国产替代前景广阔。据百川盈孚和我们的统计，2021年PVDF产品总产能达7.85万吨/年，年产量5.68万吨，同比增长19.33%。据我们不完全统计，未来1-3年内，计划投产的PVDF产能超过13.6万吨，产能将高速增长。

光伏背板处于光伏组件最外层，用于保护晶硅片不受水汽和氧气侵蚀。光伏背板由外至内分别为：氟膜（外保护层）、胶黏剂、PET膜、胶黏剂、氟膜（内保护层）。氟膜的作用主要是保护PET膜不受紫外线、风沙侵蚀，降低PET降解速度，决定了背板的使用寿命。光伏电站长期暴露在风沙、紫外线、高温、水汽中，保护材料易老化开裂，开裂后则会失去保护能力，导致光伏寿命缩短。

早期杜邦采用PVF制作光伏背板氟膜，后阿科玛将PVDF推广至光伏背板领域，目前主流氟膜材料为PVDF和PVF。PVDF含氟量高于PVF，因此PVDF的抗紫外线能力和耐化学性更强，PVDF的致密性更好，带来了更强的抗风沙能力，更适合恶劣的户外环境；PVDF的阻燃能力更强，可降低火灾发生的概率。光伏电站通常需要使用25年，保护膜长期使用后的性能尤为重要，PV-Tech通过实验发现，老化条件下PVDF膜的击穿电压高于PVF膜，耐磨性优于PVF膜，两类膜的黄变情况、机械性能不分上下。据TaiyangNews统计，PVDF是市场规模最大的光伏背膜材料，2019年其市占率达到54%。

近1-2年来，受下游锂电、光伏等需求快速增长的驱动，PVDF及其原料R142b供应十分紧张、供需严重错配，产品价格均大幅上涨。从需求端来看，近期下游企业采购积极，锂电池级PVDF需求持续向好；然而市场新增产能推进，而涂料级PVDF市场需求表现平淡，近期涂料级PVDF价格则出现明显回调，锂电级与涂料级PVDF产品价差扩大。

PVDF中长期需求仍然旺盛，锂电池级PVDF需求保持高增速，供给端有望出现结构性稀缺，锂电池级与非锂电池级PVDF价格均有望上涨。我们预测2021-2023年锂电级PVDF需求量将分别达到1.50/2.60/3.20万吨，增速分别为67%/73%/23%。我们预测整体PVDF需求将达到5.90/7.52/8.41万吨，增速分别26%/27%/12%。据我们测算，2021-2022年期间，国内存在明显PVDF供给缺口。由于装置试产、投产量较小，短期内供给短缺问题难以缓解，我们看好PVDF供需错配格局将贯穿2021-2022年，PVDF价格有望进一步上涨。

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附表：财务预测与估值 

证券投资评级与免责声明

13.77元的股票有哪些？

1. 13.77元的股票有很多种。2. 这取决于不同的股票市场和不同的时间点，因为股票价格会随着市场的波动而变化，所以具体哪些股票价格是13.77元需要根据实时市场情况来确定。3. 如果您想了解13.77元左右的股票，可以通过股票交易软件或者财经网站进行查询，同时也需要关注市场的变化和公司的基本面情况，以做出更加明智的投资决策。

市值破百亿！黑猫股份股价创下历史新高

6月13日股市开盘后不久，江西黑猫炭黑股份有限公司（以下简称“黑猫股份”）股价大涨。截至6月13日收盘，黑猫股份上涨10.00%，报收14.19元/股，总市值达106亿元，创下历史新高。

黑猫股份坚持做强做优炭黑主业，巩固国内炭黑行业龙头地位，努力提升企业的产品创新、管理创新、技术创新和服务创新的能力，并围绕产业配套充分发挥现有焦油加工产能，延伸精细化工产业，改变单一依靠炭黑市场的产业结构。同时紧抓新能源产业发展契机，结合自身产业优势，大力发展新材料产业板块，力争实现“化工+碳基新材”双轮驱动，打造公司第二成长曲线，将黑猫股份发展成为“行业标杆、结构合理、内控完善、效益领先”的国际一流专业化学品和高性能材料企业。

请问黑猫股份下星期什么走势

高开低走

20景督的15年5月18日，9.2元买入002068黑猫股份，请问可以继续持有吗？下一个高点目标价格是多少？​

应该可以呀！另外记住：任何一只股票的【整数位】都是一道关卡！尤其是【五】的倍数！！！因此，遇到十元时将是一个很大的考验。

个股解析：北纬科技能科科技百润股份黑猫股份

2023年的复利布*策略已经开始了

最近老曹在去年11月也抓住了一波不错的机会，比如9号上车的神奇制*，已经成功翻倍。11号低吸的以岭*业和众生*业涨幅也达到了45%。18号布*的西安旅游也实现了翻倍，此外，还有最近的人人乐、安奈儿等，吃肉都在30CM以上。

结合多年的实盘经验和自己独创的交易系统，老曹的三大战法再次锁定一只翻倍标的！

我通过三季报研究了两百多只个股，结合大数据分析，选了一只翻倍牛谷。公司业绩良好连续四年近利润保持良好增长，且公司经过前期调整，处于严重低估状态，筑底吸筹已基本完成，当下资金开始抢筹，启动信号明显，极大概率成为2023年的翻倍股

北纬科技

该股属于软件行业，包括参股新三板,5G,物联网,芯片概念,创投,网络游戏,手游,字节跳动概念等概念，其中字节跳动概念为近期的热点题材。机构和散户关注度较高。

公司不属于行业头部企业，盈利能力较弱，成长能力良好，营运能力较弱，偿债能力优秀。现金流优秀。当前估值在历史高位区间，处于行业较高水平。

该股过去5日内，主力资金呈现净流出状态，行业排名128/322，中长期看，主力持仓份额在过去的4个报告期内多空博弈激烈。

目前90%的持仓成本为5.28-6.27元，主力成本为5.92元，大单为6.15元。

过去5日处于上涨行情中，表现强于大盘，强于行业平均水平。技术指标整体发出乐观信号。密切关注20日支撑价位5.95。今日开盘跌破枢轴均价呈下跌态势。若触及压力位宜短线看空，若下探到支撑位，宜短线抄底。

能科科技

该股属于技术服务行业，包括工业软件,工业4.0,华为概念,工业互联网,军民融合,数字孪生,换电概念,充电桩等概念，其中数字孪生为近期的热点题材。机构和散户关注度较高。

公司不属于行业头部企业，盈利能力一般，成长能力良好，营运能力一般，偿债能力较弱。现金流良好。当前估值在历史高位区间，处于行业较高水平。

该股过去5日内，主力资金呈现净流入状态，行业排名86/102，中长期看，主力持仓份额在过去的4个报告期内持续降低。

目前90%的持仓成本为25.62-38.05元，主力成本为31.22元，大单为33.96元。

过去5日处于上涨行情中，表现强于大盘，强于行业平均水平。技术指标整体发出乐观信号。密切关注20日支撑价位33.81。今日开盘跌破枢轴均价呈下跌态势。若触及压力位宜短线看空，若下探到支撑位，宜短线抄底。

百润股份

该股属于酒及饮料行业，包括MSCI中国,电子商务等概念，其中电子商务为近期的热点题材。机构和散户关注度较高。

公司不属于行业头部企业，盈利能力良好，成长能力优秀，营运能力一般，偿债能力一般。现金流优秀。当前估值在历史高位区间，处于行业中间水平。

该股过去5日内，主力资金呈现净流出状态，行业排名21/47，中长期看，主力持仓份额在过去的4个报告期内多空博弈激烈。

目前90%的持仓成本为23.21-39.97元，主力成本为33.46元，大单为33.93元。

过去5日处于上涨行情中，表现强于大盘，强于行业平均水平。技术指标整体发出中性信号。密切关注20日压力价位40.78，支撑价位34.71。今日开盘突破枢轴均价呈上攻态势。若触及压力位宜短线看空，若下探到支撑位，宜短线抄底。

黑猫股份

该股属于化工化纤行业，包括氟化工,煤化工,PVDF概念,国资改革,锂电池等概念，其中锂电池为近期的热点题材。机构和散户关注度较高。

公司属于行业头部企业，盈利能力较弱，成长能力良好，营运能力优秀，偿债能力良好。现金流良好。当前估值在历史高位区间，处于行业较高水平。

该股过去5日内，主力资金呈现净流入状态，行业排名259/347，中长期看，主力持仓份额在过去的4个报告期内持续降低。

目前90%的持仓成本为12.15-16.79元，主力成本为14.55元，大单为15.04元。

过去5日处于上涨行情中，表现强于大盘，强于行业平均水平。技术指标整体发出乐观信号。密切关注20日压力价位17.57，支撑价位11.86。今日开盘突破枢轴均价呈上攻态势。若触及压力位宜短线看空，若下探到支撑位，宜短线抄底。

开源晨会0520丨杭氧转债投资价值分析；稳健医疗、黑猫股份、腾讯控股等

观点精粹

总量视角

【固定收益】空气分离设备行业龙头—杭氧转债投资价值分析——固收专题-20220519

行业公司

【纺织服装：稳健医疗(300888.SZ)】战略收购湖南平安医械，打造医用耗材一站式解决方案——公司信息更新报告-20220519

【海外市场：腾讯控股(00700.HK)】面临监管和宏观经济双重压力，盈利拐点仍需等待——港股公司信息更新报告-20220519

【计算机：国联股份(603613.SH)】管理层大手笔增持彰显信心，产业数字化龙头前景广阔——公司信息更新报告-20220519

【化工：黑猫股份(002068.SZ)】炭黑龙头进军新能源材料，全力打造第二生长曲线——公司首次覆盖报告-20220519

研报摘要

陈曦 固定收益首席分析师

证书编号：S0790521100002

【固定收益】

空气分离设备行业龙头—杭氧转债投资价值分析——固收专题-20220519

1、空气分离设备行业龙头

杭氧股份于5月19日公开发行可转债，发行规模11.37亿元，期限6年，评级AA+/AA+，初始转股价28.69元，转股起始日期是2022年11月25日。

杭氧股份已成为国内空气分离设备行业的领军企业，主要产品包括成套空气分离设备及部机、石化设备和各类气体产品等，广泛用于冶金、电子、化工、环保、航天航空、科学研究、保健、食品等领域，工业气体行业下游新兴行业快速增长，带动工业气体需求增加。公司空分设备行业领先和气体业务规模扩大，助力企业高增长；全产业链优势提升产品服务质量，并完善内部管控体系提升效率。

公司掌握空分设备行业和工业气体行业相关核心技术，拥有成熟的研发创新体系和高素质的技术创新团队，能够满足客户多层次、全方位的需求，技术优势筑造护城河。公司主要产品结构稳定，空分设备行业保持领先市占率，气体销售业务展现良好发展势头。公司盈利能力较强，ROE和ROA均处于较高水平。

营运能力方面，杭氧股份应收账款和存货管理较好，应收账款周转率逐年提高，存货周转率相对稳定。偿债能力方面，公司流动比率、速动比率处于合理水平，虽资产负债率略高于同行业可比公司，但经营情况良好，偿债能力仍较好。现金流量方面，公司经营性现金持续净流入，有效支撑其投资需求。

2、投资价值分析：基本面良好，债底保护好

杭氧转债发行规模中等，评级为AA+/AA+，可积极申购；转股对股本的摊薄压力较小。

正股的估值处于较低水平，弹性较强。截至5月18日，公司的PE（TTM）是22.38，处于上市以来（2010-06-10）34.14%分位数，估值位于历史较低水平，安全边际较好。正股的弹性较强，最近100周波动率为45.29%。

转债债底保护较好。以5月18日6年期AA+中债企业债到期收益率曲线计算，纯债价值是91.77元，债底保护较好。正股5月18日的收盘价为27.69元，对应的平价为96.51元。

选取与杭氧转债评级相同，发行规模相近的鲁泰转债和皖天转债作为可比转债，截至5月19日，鲁泰转债平价83.29元，平价溢价率35.01%；皖天转债平价89.30元，平价溢价率28.74%。

我们认为：（1）杭氧转债发行规模适中，评级较高，转股对股本的摊薄压力较小；（2）正股基本面向好，杭氧股份在空气分离设备行业领先，在工业气体行业具备影响力，拥有技术研发、设备制造、产业链一体化、品牌效应和客户资源等多方面优势，并改革创新拓展新业务，正股估值不高；（3）债底保护性较好，申购安全垫较强。结合可比转债平价溢价率水平，我们判断杭氧转债合理平价溢价率在30%-35%，对应转债价格在125-131元。综合2022年已发行转债配售比例和中签率数据，预计杭氧转债配售比例在60%-80%，中签率预计为0.00208%-0.00412%。

风险提示：公司财务状况发生变化；原材料价格变动；募投项目不及预期。

吕明 可选消费首席分析师

证书编号：S0790520030002

【纺织服装】

稳健医疗(300888.SZ)：战略收购湖南平安医械，打造医用耗材一站式解决方案——公司信息更新报告-20220519

1、战略收购湖南平安医械，打造医用耗材一站式解决方案，维持“买入”评级

2022年5月17日，稳健医疗董事会审议通过议案，决定以合计资金7.5亿元，收购湖南平安医疗控股权并进行单方面增资。本次交易结束后，公司持有湖南平安医械68.7%股权。湖南平安医械是一家研发、生产及销售注射穿刺类产品为主的企业。注射穿刺类是国内低值医用耗材最大品类，本次收购补充了稳健医疗在低值医用耗材市场的空白，助力稳健医疗成为国内医用耗材产品线最全面的企业之一。我们维持盈利预测，预计2022-2024年公司净利润分别为14.29/17.14/19.78亿元，对应EPS为3.35/4.02/4.64元，当前股价对应的PE分别为18.3/15.3/13.2倍。公司医疗板块与消费板块双轮驱动，产品保持领先并通过投资并购补短板，看好业绩长期稳步增长，维持公司“买入”评级。

2、湖南平安医械盈利能力优秀，穿刺注射类产品市场空间广阔

（1）湖南平安医械成立于2010年，主营业务为注射器、输液器、采血管、采血针、留置针等医疗器械的研发、生产和销售，在湖南省医院市场拥有领先市占率。湖南平安医械2021年实现收入3.60亿元，净利润0.85亿元；2022Q1实现收入0.78亿元，净利润0.17亿元。净利率维持较高水平。（2）根据IBM和医械汇研究分析，预计2025年国内低值医用耗材市场规模将达到人民币2213亿元，其中穿刺注射类产品占约28%，属于第一大品类，随着中国人口老龄化，新型医用场景增多，注射穿刺类行业增长前景广阔。

3、稳健医疗医疗板块业务：规模与协同效应显现，提高核心单品市占率 

稳健医疗医疗板块业务2021年收入39.22亿元，较2019年增长161%。2021年收入占比来看，境外约39%、医院约32%、OTC*店和电商约30%。国内医院渠道2021年收入12.5亿元（+12%），较2019年增长超500%。目前稳健医疗的医院客户超4000家，收购湖南平安医械后，可将穿刺注射类产品与稳健医疗原有手术室耗材及伤口护理等产品形成更多组合包，向医院客户提供一站式定制化解决方案，借助双方客户、产品、研发与生产的优势，形成规模与协同效应。公司也将提高一次性组合包、平面口罩、N95口罩、防护服等其他核心单品市占率。

风险提示：渠道拓展不及预期，新品销售不及预期，行业竞争加剧。

吴柳燕 海外首席分析师

证书编号：S0790521070001

【海外市场】

腾讯控股(00700.HK)：面临监管和宏观经济双重压力，盈利拐点仍需等待——港股公司信息更新报告-20220519

1、短期业绩乏力，未来有赖海外游戏、2023年国内新游，维持“买入”评级

考虑到游戏、广告持续消化监管政策及疫情对各项业务的负面影响，我们将2022/2023/2024年non-IFRS净利润由1282/1463/1733亿元下调至1142/1265/1431亿元，对应同比增速-7.7%/+10.5%/+13.2%；当前股价365.6HKD对应调整后PE分别为26.9/24.4/21.6倍。游戏、广告业务与经济周期强相关，预计短期内受疫情影响表现乏力，伴随宏观经济回暖、同期高基数影响消退有望驱动2022Q4盈利改善，未来业绩成长性表现取决于海外游戏持续拓展、以及2023年国内大制作新游上线，维持 “买入”评级。

2、2022Q1收入增长暂时停滞，净利润继续同比下滑

2022Q1腾讯收入1355亿元，同比基本持平，低于彭博一致预期的同比增速4%，各业务收入增速均低于预期，海外游戏业务增速放缓（后疫情时代用户移动游戏付费意愿下滑）、国内疫情背景下广告业务下滑、商业支付规模增长放缓、主动收缩亏损IaaS业务规模。毛利率42.1%，同比下滑4.2pct，其中增值服务毛利率同比下滑3.7pct，版号收紧下优先投入大制作游戏及视频号带宽成本增加；广告毛利率同比下滑8.8pct，宏观经济影响广告主需求下滑、联盟广告投放场景受限、冬奥及视频号运营成本增加。Non-IFRS归母净利润255.5亿元，同比下降23%。

3、预计2022Q2-Q3利润仍将承压，重点等待2022Q4或恢复至双位数增长

考虑到游戏、广告业务持续消化监管政策，同时游戏用户付费能力、广告主需求及商业支付规模受疫情及宏观经济影响受到压制，我们预计2022Q2-Q3公司净利润仍面临同比下滑压力。重点等待2022Q4业绩有望恢复同比双位数增长，源于：（1）下半年收入端增速有望恢复至高位数水平，主要考虑到下半年海外新游上线贡献增量（包括《DNF》、《ApexLegends》手游上线、Supercell4款新游储备）、以及待疫情影响消退后广告业务有望于2022Q4出现复苏；（2）同期基数影响消退，公司于2021Q4起受监管影响广告及增值服务毛利率明显下滑。

风险提示：新游不及预期；竞争加剧；监管政策变动；经济增长放缓。

陈宝健 计算机首席分析师

证书编号：S0790520080001

【计算机】

国联股份(603613.SH)：管理层大手笔增持彰显信心，产业数字化龙头前景广阔——公司信息更新报告-20220519

1、产业互联网龙头地位持续夯实，维持“买入”评级

随着渗透率提升+品类拓展，公司成长逻辑持续验证。管理层大手笔增持，充分彰显长期发展信心，我们维持公司2022-2024年归母净利润预测为9.76、15.40、23.46亿元，EPS为2.84、4.48、6.82元/股，当前股价对应2022-2024年PE为37.9、24.0、15.8倍，维持“买入”评级。

2、增持完成，彰显管理层对未来发展的信心

根据公司公告，截至2022年5月17日，公司控股股东、董事、监事及公司管理人员等以集中竞价方式累计增持公司股份107.35万股，占公司总股本的0.31%，增持金额为1.11亿元，增持计划实施完毕。本次增持事件彰显管理层对公司未来发展的信心以及对公司长期投资价值的认可。

3、政协会议重点强调产业数字经济发展，公司有望充分受益

5月17日，全国政协在京召开“推动数字经济持续健康发展”专题协商会，提出要推动数字经济和实体经济深度融合，引导中小企业数字化转型，充分挖掘工业互联网发展潜力。公司通过国联云构建“数字工厂+PTDCloud工业互联网”，实现生产数字化、管理数字化、质检数字化、能耗数字化、物流数字化，构建数字供应链，打造远程办公和云销体系等数字技术服务体系，助力制造业企业的数字化升级。同时，公司近年入选了“2021年大数据产业发展试点示范项目”，2021年入选8部委首批“全国供应链创新与应用示范企业”，获得业界的高度认可，也彰显公司的产业地位。

风险提示：市场竞争加剧风险；新品类拓展不及预期风险；宏观经济环境恶化风险。

金益腾 化工首席分析师

证书编号：S0790520020002

【化工】

黑猫股份(002068.SZ)：炭黑龙头进军新能源材料，全力打造第二生长曲线——公司首次覆盖报告-20220519

1、炭黑龙头布*锂电新材料，打开未来成长空间，首次覆盖给予“买入”评级

公司深耕炭黑行业多年，拥有炭黑产能110万吨，为炭黑行业龙头。随着炭黑内需恢复、外需向好，炭黑价格自2022年Q2持续上行，炭黑业务盈利有望向上修复。根据公司公告，公司拟布*高端锂电材料，拟开发高端导电炭黑和5,000吨碳纳米管新产能，同时与联创股份成立合资公司，由合资公司建设5万吨PVDF产能，进一步打开未来成长空间。我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为3.36、7.07、10.47亿元，对应EPS分别为0.45、0.94、1.40元，当前股价对应PE分别为24.4、11.6、7.8倍，首次覆盖给予“买入”评级。

2、导电剂市场空间广阔，公司有望成长为导电剂行业龙头

随着新能源车渗透率持续提升以及储能需求持续增长，未来全球锂电池装机量或将快速增长，我们预计2025年全球锂电池出货量有望达到2,140GWh，对应的导电炭黑需求为11.23万吨，导电炭黑市场空间或达到79亿元，整个导电剂市场空间或达到270亿元。目前导电剂已开始向复合导电剂方向发展，我们认为未来拥有多种导电剂材料研发、生产能力的企业，能够提供更为完整的导电剂综合解决方案，更有希望在导电剂市场竞争中脱颖而出。公司发力布*导电炭黑、碳纳米管产能，凭借其大化工规模优势，未来有望提供低成本的复合导电剂一体化解决方案，成为导电剂行业生力军。

3、炭黑景气重回上行，公司业绩低点或已过，有望充分受益于炭黑价差扩大

2022年Q1，受大型活动、春节因素影响，下游轮胎行业开工率较低，炭黑景气下行，公司归母净利润同比转亏。随着节后轮胎行业开工率恢复，国内炭黑需求快速恢复。受国际*部冲突影响，欧洲轮胎厂为保证炭黑稳定供应，积极采购国内炭黑，炭黑外需持续向好。内需恢复，外需向好，炭黑景气上行，目前炭黑价差持续扩大，未来公司炭黑业务盈利有望向上修复，业绩低点或已过。公司拥有炭黑产能110万吨，业绩弹性较大，有望充分受益于炭黑价差扩大。

风险提示：产品研发或验证不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行。

研报发布机构：开源证券研究所

研报首次发布时间：2022.05.19

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小商品城股票历史最低价？

以除权价计算：2002年12月31日2.69元非除权价计算：2002年12月31日13.58元

002068黑猫股份明天会跌吗？

不是。黑猫股份（002068）不是煤炭板块，属于化工行业。主营业务：生产销售炭黑及其尾气、硅材料、工业萘、轻油、洗油、脱酚油、粗酚、蒽油、中温沥青、盐酸、次氯酸钠、炭黑油、自有商标授权服务；对外贸易经营（实行国营贸易管理货物的进出口业务除外）。（以上项目国家有专项规定的除外）附：目前煤炭板块共有36只股票